Restrukturierung von Anleiheschulden: Unternehmen brauchen die richtige „Medizin“.

Der Druck auf die Fälligkeit von Anleihen ist in den letzten Monaten des Jahres 2025 und im Zeitraum 2026–2027 weiterhin hoch. Neben der Beantragung von Zahlungsaufschüben haben viele Unternehmen begonnen, die Restrukturierung ihrer Anleiheschulden mit verschiedenen Optionen zu intensivieren. Einige Unternehmen haben insbesondere Pläne zur Ausgabe von Aktien im Tausch gegen Anleiheschulden umgesetzt.

In einem Interview mit dem Newsletter „Bond Highlights“ – Ausgabe Nr. 9/2025 – erklärte Frau Nguyen Thu Binh, amtierende Direktorin für Risikomanagement der PVI Fund Management Company (PVI AM), dass dies eine der Lösungen sei, um die Bilanz wieder ins Gleichgewicht zu bringen und „Zeit zu gewinnen“. Die Wirksamkeit hänge jedoch weiterhin von der internen Stärke des Unternehmens, dem Grad der Verwässerung und der Transparenz der Bewertung sowie der Überwachung der Umsetzung ab.

Für Emittenten bietet diese Option den Vorteil, dass Unternehmen ihre Verschuldung reduzieren können. Insbesondere Unternehmen mit schwachem kurzfristigem Cashflow können so eine „technische Insolvenz“ vermeiden. Die Liquiditätskennzahlen verbessern sich, und die Bilanz wird ausgeglichen. Allerdings ergeben sich auch Nachteile, wie beispielsweise eine Erhöhung der Anzahl ausstehender Aktien, ein Rückgang des Gewinns je Aktie und eine Verwässerung des Eigenkapitals. Diese Option bedarf zudem der Zustimmung der Hauptversammlung und der zuständigen Behörden sowie einer unabhängigen Bewertung.

Seit Jahresbeginn hat der vietnamesische Aktienmarkt ein starkes Wachstum verzeichnet, und die Aktienkurse vieler Unternehmen (auch solcher in Schwierigkeiten) haben sich deutlich erholt. Daher kann es für Anleihegläubiger vorteilhaft sein, zu einem ausgehandelten Preis vom Gläubiger zum Aktionär zu wechseln, sofern sich das Unternehmen erholt. Hat das Unternehmen die Ursachen seiner Schwierigkeiten jedoch nicht behoben, bleibt der Anleihegläubiger letztendlich nur Aktionär eines schwachen Unternehmens.

Aus Sicht der bestehenden Aktionäre birgt die Verwässerung unmittelbare Risiken. Frau Binh kam jedoch zu dem Schluss, dass die bestehenden Aktionäre langfristig ebenfalls profitieren können, wenn diese Lösung den Unternehmen hilft, ihren Cashflow zu stabilisieren und den Geschäftsbetrieb aufrechtzuerhalten.

Frau Nguyen Thu Binh, kommissarische Leiterin des Risikomanagements der PVI Fund Management Company (PVI AM). Foto: Chi Cuong

Mit Blick auf die kommende Zeit stellten die Experten von PVI AM fest, dass der Druck, in der kommenden Zeit zu reifen, zwar immer noch recht groß sei, sich die Rahmenbedingungen aber im Vergleich zu früher verändert hätten.

Frau Binh bekräftigte den Fälligkeitsdruck und die hohen Marktrisiken im Zeitraum 2022–2023, insbesondere die große Anzahl fälliger Anleihen mit dem Risiko verspäteter Zahlungen. Seit der zweiten Jahreshälfte 2024 hat sich dieses Risiko jedoch dank zweier Faktoren deutlich abgeschwächt.

Erstens haben sich die Bedingungen für die Kapitalmobilisierung verbessert; das Kreditwachstum in den ersten sieben Monaten des Jahres 2025 erreichte 9,64 % und lag damit deutlich über dem Wert des gleichen Zeitraums im Jahr 2024. Dies zeigt, dass Unternehmen leichteren Zugang zu Bankkrediten haben, was dazu beiträgt, die Möglichkeiten zur Umstrukturierung fälliger Schulden zu verbessern.

Zweitens wurden die Risiken frühzeitig erkannt. Aktuell entfallen rund 40 % der fälligen Anleihen auf die Gruppe, die bereits in der Vergangenheit Zahlungsverzug hatte. Davon entfallen 70 % auf die Van Thinh Phat Gruppe, der Rest hauptsächlich auf Novaland und Hai Phat – Unternehmen, die ihre Geschäftstätigkeit und Schulden restrukturiert haben. Der Markt hat somit die meisten Risiken erkannt, wodurch neue Schocks unwahrscheinlich sind.

Der Experte merkte jedoch auch an, dass die Lage zwar aktuell weniger angespannt sei, das Fälligkeitsvolumen aber weiterhin beträchtlich sei. Sollten viele Emittenten gleichzeitig, aber ohne einheitliche Standards, restrukturieren, bestünde die Gefahr einer Verwässerung des Aktienbestands, was zu sinkenden Aktienkursen und einem Rückgang des Anlegervertrauens führen könnte.

Wenn Unternehmen ihr Recht auf Laufzeitverlängerung missbrauchen oder mit minderwertigen Vermögenswerten tilgen, untergräbt dies die Marktdisziplin und verteilt die finanziellen Risiken auf Banken und Wertpapierfirmen, die viele Anleihen halten. Gleichzeitig wird die Sekundärmarktliquidität beeinträchtigt.

„Das aktuelle Fälligkeitsrisiko wurde vom Markt erkannt und eingepreist, aber wenn es im Zeitraum 2025-2026 bei den Restrukturierungsplänen an Transparenz und Standards mangelt, könnte das Vertrauen der Anleger untergraben werden, was negative Auswirkungen auf den Markt haben könnte“, sagte Frau Thu Binh.

Eine wirksame "Medizin" für ausstellende Organisationen finden

Frau Nguyen Thu Binh bekräftigte hinsichtlich der Lösungsansätze für Emittenten: Es gibt keine Universallösung für alle Unternehmen. Um jedoch die Geschäftskontinuität zu gewährleisten, die Rechte der Anleihegläubiger zu sichern und die Verwässerung der Rechte bestehender Aktionäre zu minimieren, können Emittenten flexibel vier Lösungsansätze kombinieren.

Die erste Möglichkeit ist die bedingte Schuldenverlängerung. Der Emittent kann mit dem Anleihegläubiger eine Verlängerung der Anleihelaufzeit im Rahmen der gesetzlichen Bestimmungen aushandeln. Gemäß Dekret 08/2023/ND-CP kann der Emittent die Laufzeit um bis zu zwei Jahre verlängern, sofern der Anleihegläubiger zustimmt.

Die Verlängerung kann mit Bedingungen wie Zinserhöhungen zum Ausgleich der anhaltenden Risiken für Anleger, zusätzlichen Sicherheiten oder Garantien, verschärften Vertragsbedingungen usw. einhergehen. Mit dieser Option haben Unternehmen mehr Zeit für die Umstrukturierung, Anleihegläubiger behalten ihre Gläubigerstellung mit angemessener Entschädigung, wodurch der Druck zum Verkauf von Anleihen verringert wird.

Die zweite Lösung besteht darin, Anleihen zu unabhängig festgelegten Marktpreisen gegen Aktien oder Wandelanleihen zu tauschen. Diese Option trägt dazu bei, die Verschuldung schnell zu reduzieren und gleichzeitig die Interessen der Anleihegläubiger an die Erholung des Unternehmens zu koppeln.

Eine weitere Lösung besteht darin, dass Unternehmen anstelle von Bargeld hochliquide Vermögenswerte wie Immobilien mit abgeschlossenen Rechtsdokumenten oder Finanzanlagen zur Zahlung nutzen können. Es ist jedoch zwingend erforderlich, dass die Vermögenswerte von einer unabhängigen Bewertungsorganisation bewertet werden und über eindeutige Rechtsdokumente mit einem Gewährleistungsmechanismus für Anleihegläubiger verfügen. Sind die Vermögenswerte hingegen illiquide oder mit rechtlichen Problemen behaftet, wird die Last vom Unternehmen auf die Anleihegläubiger verlagert, was das Vertrauen untergräbt.

Die verbleibende Lösung ist der vorzeitige Rückkauf oder der Lostausch. Unternehmen können vorschlagen, einen Teil oder alle Anleihen vorzeitig mit Bargeld in Kombination mit Hybridinstrumenten zurückzukaufen. Dadurch wird die Anzahl der fälligen Anleihen sofort reduziert, die Laufzeitrisiken werden diversifiziert und die Liquidität der Banken – die derzeit den Primärmarkt anführen – wird genutzt, um Umschuldungstransaktionen zu unterstützen.

Frau Thu Binh bekräftigte, dass ein effektives Restrukturierungsszenario für Vietnam die vier oben genannten Lösungsansätze flexibel kombinieren müsse, abhängig von den Besonderheiten der jeweiligen Branche und der finanziellen Lage der einzelnen Unternehmen.

Der Kernpunkt ist, dass die Lösungen transparent und in jedem Schritt unabhängig bewertet werden müssen, um einen Interessenausgleich zwischen Unternehmen und Investoren zu gewährleisten und den Fall einer „kurzfristigen Rettung mit langfristigen Risiken“ zu vermeiden. Nur wenn all diese Faktoren gleichzeitig erfüllt sind, kann die Restrukturierung von Anleiheschulden Unternehmen sowohl beim Überleben helfen als auch das Vertrauen in den Kapitalmarkt stärken.

Aus Sicht einer Fondsverwaltungsgesellschaft erwartet der amtierende Direktor für Risikomanagement von PVI AM zudem eine stärkere Implementierung von Marktclearing-Lösungen, wie beispielsweise: Erhöhung der Sicherheitsstandards für besicherte Anleihen, um die Wiedereinführung des Asset-Management-Agentur-Modells zur Überwachung, Preisgestaltung und zum Schutz von Anleihegläubigern zu ermöglichen; Diversifizierung der Transaktionsstrukturen, Entwicklung von Projektanleihen mit gesicherten Verkaufserlösen, Anleihen, die durch fertige Lagerbestände besichert sind, oder Unternehmensanleihen mit der Verpflichtung, freie Cashflows zur vorzeitigen Schuldentilgung zu verwenden; Entwicklung neuer Fondsprodukte wie festverzinsliche Anleihenfonds, 3- bis 5-jährige geschlossene Fonds für illiquide Vermögenswerte, grüne/Infrastrukturfonds zur Gewinnung von langfristigem Kapital usw.

Der Ausbau langfristiger Kapitalquellen, die Mobilisierung von Kapital aus Versicherungen, Pensionskassen und Banken sowie die Nutzung von Fintech- und ETF-Plattformen für den Vertrieb von Anleihenfondsprodukten erfordern ebenfalls mehr Aufmerksamkeit. Gleichzeitig müssen Infrastruktur und Daten modernisiert, Hypothekenakten digitalisiert, die Offenlegung von Informationen standardisiert und elektronische Abstimmungen ermöglicht werden, um Fonds die Bewertung und Investition zu erleichtern.

Sobald die Schwierigkeiten beseitigt sind, können neue Fondsgesellschaften ihre Rolle als mittel- und langfristige Kapitalkanäle voll ausschöpfen und so dazu beitragen, dass der Markt für Unternehmensanleihen sowohl quantitativ als auch qualitativ wächst und Unternehmen im Zeitraum 2025-2027 eine nachhaltige Kapitalquelle zur Verfügung steht, erwartete Frau Nguyen Thu Binh.

Quelle: https://baodautu.vn/tai-co-cau-no-trai-phieu-doanh-nghiep-can-lieu-thuoc-phu-hop-d395688.html