שוקי האג"ח ייפתחו אבל לא יהיה קל?

לדברי מומחים, תקנה זו מייצגת צעד פתוח אך זהיר, המסייע לעסקים לגשת להון בצורה יעילה יותר, תוך הגברת השקיפות וניהול סיכונים טוב יותר עבור משקיעים, ובכך מקדמת פיתוח בר-קיימא של שוק האג"ח.

פתיחת חסימות של זרימות הון

גב' נגוין נגוק אן - מנכ"לית חברת ניהול קרנות SSI (SSIAM) - אמרה כי הרגולציה החדשה נועדה לחזק את הסינון של היכולת הפיננסית של חברות מנפיקות, ובכך למזער את הסיכון לחדלות פירעון של אג"ח קונצרניות.

לדברי גב' נגוק אן, יחס החוב להון עצמי יהיה בדרך כלל בסביבות פי 3, בהתאם לתעשייה ולמאפיינים הספציפיים של העסק. לכן, מתן אפשרות למקסימום של פי 5, כולל אג"ח שצפויות להיות מונפקות, לא יהדק את השוק כפי שחלק מהחוששים.

לדברי גב' נגוק אן, הנקודה החיובית של הרגולציה היא שהיא אינה כוללת תעשיות בעלות צורכי הון גדולים וספציפיים כגון נדל"ן וחברות ציבוריות שהיו ונשארו כפופות לפיקוח שקוף.

בנוסף, התקנה החדשה אינה חלה גם על מנפיקים שהם מפעלים בבעלות המדינה, מוסדות אשראי, חברות ביטוח, חברות ביטוח משנה, חברות תיווך ביטוח, חברות ניירות ערך וחברות ניהול קרנות השקעה בניירות ערך, העומדות בהוראות החוק הרלוונטיות.

נתונים של חברת דירוג האשראי להשקעות בווייטנאם (VIS Rating) על כל החברות הלא ציבוריות בווייטנאם בשלוש השנים האחרונות מראים כי לכ-25% מהחברות יש יחס חוב להון עצמי העולה על פי 5 או שלילי.

מר נגוין דין דוי, CFA, דירקטור - אנליסט בכיר ב-VIS Rating - אמר כי התקנה החדשה בנוגע למגבלת יחס המינוף הפיננסי חלה על חברות לא ציבוריות המנפיקות אג"ח בודדות.

בעוד שמינוף גבוה מהווה סיכון אשראי משמעותי עבור מנפיקים בעלי דירוג נמוך, סוכנות הדירוג מצאה כי מבין 182 החברות שעיכבו את תשלומי האג"ח, הסיבה העיקרית לעיכובים באג"ח לא הייתה מינוף גבוה, אלא תזרים מזומנים חלש וניהול נזילות לקוי.

"ראוי לציין כי פחות מ-25% מהתשלומים באיחור שהוזכרו לעיל הם בעלי יחס מינוף העולה על פי 5 או הון עצמי שלילי, בעוד שהיחס הממוצע של 3/4 הנותרים הוא רק פי 2.8, שווה בערך לממוצע של מנפיקים אחרים שאין להם תשלומי אג"ח באיחור", ניתחו מומחי VIS Rating.

זה מראה כי הערכת סיכון האשראי של חברה צריכה להתבסס לא רק על יחס פיננסי יחיד כגון יחס מינוף, אלא גם לשים לב לגורמי ניהול תפעוליים ופיננסיים כגון תזרים מזומנים ונזילות.

ה"מפתח" להגנה על משקיעים

לדברי מומחים, הבעיה הנוכחית של השוק היא להתמקד בשקיפות מידע. באופן ספציפי, עבור אג"ח שהונפקו על ידי חברות עם יחס חוב להון עצמי גבוה, ייתכן שיידרש בתשקיף לציין בבירור שמדובר ב"אג"ח בסיכון גבוה", יחד עם דירוג אשראי חובה מארגונים בעלי מוניטין, כך שמשקיעים יוכלו להעריך באופן מלא.

סיווג המשקיעים חשוב גם כן. התקנות דורשות כעת שההנפקות הפרטיות יונפקו רק ל"משקיעים מקצועיים", ובכך מגנות על משקיעים פרטיים פחות מעודכנים מפני מוצרים פיננסיים מורכבים ומסוכנים.

עם זאת, לדברי מנכ"ל SSIAM, יש צורך ליצור תנאים למשקיעים זרים, המוכנים לקבל סיכונים גבוהים בתמורה לתשואות אטרקטיביות, כדי שיוכלו לגשת למוצרים אלה לאחר שיבינו בבירור את אופי הסיכונים.

המומחה נגוין דין דוי אמר שרוב המשקיעים שוקלים יותר מאשר רק מינוף פיננסי בעת רכישת אג"ח קונצרניות. על המשקיעים להעריך לא רק את סיכון האשראי ברמת המנפיק, אלא גם את הסיכונים הספציפיים בכל מכשיר חוב. גורמים אלה כוללים עדיפות לתשלום, איכות הבטוחות והתחייבויות משפטיות.

לדברי מומחה זה, בניגוד לדירוגי אשראי של תאגידים, אשר משקפים לעתים קרובות את קיבולת האשראי הכוללת, דירוגי אשראי של אג"ח משקפים את התנאים הספציפיים של כל אג"ח, ומספקים הערכה מדויקת יותר של סיכון האשראי. הערכות מפורטות כאלה עוזרות למשקיעים לקבל החלטות מושכלות יותר, בהתאם לרמת הסיכון של כל אג"ח.

מר נגוין קוואנג תואן, יו"ר קבוצת Fiin, אמר כי יתרת האשראי של וייטנאם ביחס לתמ"ג עומדת על כ-136% עד סוף 2024. זוהי רמה גבוהה מאוד בהשוואה למדינות אחרות באזור, ובמקביל מראה על תלות רבה מדי, ויוצרת אתגרים וסיכונים למערכת הפיננסית.

מציאות זו מחייבת רפורמה מתמשכת בשוק ההון. לדברי מר תואן, יש צורך לפתח תחילה את שוק האג"ח הקונצרניות כדי שחברות גדולות יוכלו לגוון את מקורות ההון שלהן ולקבל את התנאים להארכת תנאי החוב שלהן, משום שבנקים מסחריים מתקשים לעמוד בתנאים.

thị trường trái phiếu - Ảnh 2. — בנקאות היא קבוצת התעשייה עם שווי הנפקת אג"ח קונצרניות הגבוה ביותר כיום - צילום: Q.D.

80% מהאג"ח שהונפקו על ידי בנקים

על פי נתוני VIS Rating, יוני 2025 רשם את שווי הנפקת האג"ח החודשי הגבוה ביותר מאז 2022, והגיע ל-94,000 מיליארד דונג וייטנאמי, עלייה של 36% לעומת החודש הקודם, אך יותר מ-80% היו אג"ח שהונפקו באופן פרטי על ידי בנקים.

נכון לסוף יוני, בנקים פרטיים גדולים (ACB , MBBank ו-Techcombank) השלימו כ-50% מתוכנית הנפקת האג"ח לשנת 2025, והשאר ימשיך להיות מנוצל במחצית השנייה של השנה. במגזר התאגידי הלא-פיננסי, ענף הנדל"ן מהווה נתח שוק גדול, שבו Vingroup וחברות קשורות מהוות 81% מנפח ההנפקה בששת החודשים הראשונים של 2025.

VIS Rating מעריכה כי אג"ח בשווי של כ-222 טריליון וונד יפרעו ב-12 החודשים הקרובים. מתוכן, 44% יונפקו על ידי מנפיקים בעלי פרופיל אשראי חלש או נמוך יותר. במקביל, 92 אג"ח בשווי כולל של כ-50 טריליון וונד הוארכו לשנתיים או פחות במסגרת צו 08 בתקופה 2023-2025, בעיקר כדי להפחית את לחץ התשלומים לטווח קצר ולמנוע איחורים בתשלומים.

סטטיסטיקות מראות גם כי סך חוב האג"ח המצטבר בשוק עומד על למעלה מ-1.36 מיליון מיליארד דונג וייטנאמי. מתוכם, ישנם 2,180 קודים בודדים ו-103 קודים ציבוריים מ-404 גופים מנפיקים.

לדברי מומחים, הנפקת אג"ח מחוץ למערכת הבנקאית עדיין מתאוששת באיטיות. הסיבה העיקרית לכך היא שסביבת האשראי עם ריביות נמוכות גורמת לעסקים לתעדף הלוואות הון מבנקים במקום הנפקת אג"ח.

אסור להצמיד יתר על המידה את שוק האג"ח.

בתגובה לדעות לפיהן יש צורך להמשיך ולהחמיר את התנאים להנפקת אג"ח בודדות לאחר סדרה של אירועי שוק בתקופה שבין 2022 ל-2023, לדברי גב' נגוין נגוק אן, אג"ח הן מכשירים בעלי מאפיינים ייחודיים, שבהם אפילו עיכוב של יום אחד בתשלום נחשב להפרת התחייבויות, בעוד שהלוואות בנקאיות מסווגות כקבוצת חובות אבודים 3 רק אם הן מתעכבות בין 91 ל-180 יום. לכן, הידוק שוק זה יתר על המידה אינו הפתרון האופטימלי.

"עדיין נדרשות רפורמות נוספות כדי לממש את הפוטנציאל האמיתי של ערוץ גיוס הון זה. שוק האג"ח לא יוכל 'לעבור טרנספורמציה' בן לילה. אבל אם זה ילך בכיוון הנכון, הוא יהפוך לכלי דם חשוב לכלכלה , ויסייע לעסקים לגשת להון בצורה יעילה יותר, תוך הגנה על משקיעים באמצעות שקיפות מידע וסיווג סיכונים ברור", אישרה גב' נגוק אן.

בין חאן - הא קוואן

מקור: https://tuoitre.vn/thi-truong-trai-phieu-se-coi-mo-nhung-khong-con-de-dai-20250706074252335.htm