כדי להכניס "כסף זול" לייצור.

בעוד וייטנאם שואפת לצמיחה דו-ספרתית בשנים הקרובות, בקשותיו המתמשכות של בנק המדינה של וייטנאם (SBV) מבנקים מסחריים להפחית את שיעורי הריבית על פיקדונות והלוואות הן כמעט בלתי נמנעות.

בפחות מחודשיים, סוכנות זו פרסמה שוב ושוב מסמכים רשמיים, קיימה פגישות כלל-מערכתיות ודרשה בדיקות וטיפול קפדני בבנקים שהעלו את שיעורי הריבית על פיקדונות בניגוד להנחיות שנקבעו.

ב-30 במרץ 2026, פרסם הבנק המרכזי של וייטנאם את חוזר 2342, ובו דרש ממוסדות אשראי לייצב את שיעורי הריבית בשוק. ב-9 באפריל, קיימה הסוכנות פגישה נוספת עם כלל מערכת הבנקאות כדי לבקש הפחתה בשיעורי הריבית על פיקדונות והלוואות כדי לתמוך בעסקים וביחידים.

בעקבות העלאת ריביות הפיקדונות מחדש של חלק מהבנקים, המשיך הבנק הממלכתי של וייטנאם (SBV) להדק את המשמעת בשוק המוניטרי. ב-14 במאי פורסם חוזר 3972, המחייב בדיקות של יישום הפחתות הריבית בסניפי בנקים מסחריים. שבוע בלבד לאחר מכן, ב-21 במאי, פרסם ה-SBV את חוזר 4190, המחייב עוד יותר את המערכת כולה לקבל תדרוך יסודי וטיפול קפדני בהפרות.

תדירותן ועוצמתן של פעולות אלה מדגימות את נחישותן החזקה של הרשויות לשמור על יציבות עלויות ההון עבור המשק .

זה לא קשה להבנה.

בכלכלה שבה האשראי מסתכם כיום בכ-150% מהתמ"ג, שיעורי הריבית הם למעשה "מחיר התשומה" לכל פעילויות ההשקעה והייצור. ככל שווייטנאם שואפת לצמיחה דו-ספרתית, הביקוש להון להשקעות ולהרחבת הייצור יגדל באופן דרמטי.

סכום כסף עצום קשור כיום בנכסים פיננסיים ובנדל"ן במקום לזרום בחוזקה לייצור וצריכה כמו בעבר. צילום: נאם חאן

בהקשר זה, שמירה על שיעורי ריבית יציבים הופכת להיות קריטית להפחתת עלויות הון עבור עסקים ולשמירה על צמיחה.

עם זאת, מאחורי המטרה של שמירה על ריביות נמוכות מסתתר לחץ נזילות ניכר על מערכת הבנקאות.

לדברי נציג הבנק הממלכתי של וייטנאם, עד סוף אפריל 2026, האשראי המצטבר במערכת כולה עלה על 19.4 מיליון מיליארד וייטנאם דונג, עלייה של יותר מ-18% בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד.

חברת המחקר SSI Research מדווחת כי יחס ההלוואות לפיקדונות (LDR) בפועל הגיע כעת לכ-112%, ועולה בהרבה על סף ה-85%. במילים אחרות, ההפרש בין הלוואות לפיקדונות הגיע לכ-2 טריליון וונד.

אפילו ארבע החברות הגדולות מתקרבות לספי רגולטוריים של נזילות.

ראוי לציין כי רוב ההון שמגייסה המערכת הבנקאית כיום הוא עדיין הון לטווח קצר, בעוד שהביקוש להלוואות לטווח בינוני וארוך, במיוחד לנדל"ן ותשתיות, גדול מאוד. דבר זה הופך את המערכת הפיננסית לרגישה הרבה יותר לתנודות בריבית.

נתונים אלה מראים כי היצע הכסף במערכת הבנקאית מתוח כדי לענות על צורכי ההון העצומים של המשק, שכן האשראי ממשיך לצמוח בחדות אך גיוס ההון אינו עומד בקצב.

זו גם הסיבה שבנק המדינה של וייטנאם נאלץ להזרים נזילות באופן מתמשך באמצעות פעולות OMO, תמיכה בנזילות VND למערכת, תוך דרישה מהבנקים לשמור על ריביות נמוכות במקום לתת למרוץ גיוס ההון להתחמם שוב.

אבל אולי הדאגה האמיתית אינה מאמצי הבנק המרכזי של וייטנאם לשמור על ריביות נמוכות, אלא העובדה שתזרים המזומנים של הכלכלה עדיין מוטה במידה רבה לכיוון נכסים ולא לייצור.

בדו"ח המעודכן שלו על הכלכלה הווייטנאמית, הצהיר הבנק העולמי כי האשראי לנדל"ן צפוי לגדול ב-42% בשנת 2025, פי כמה מקצב צמיחת האשראי הכולל של המערכת כולה. נכון לעכשיו, כ-25.5% מסך האשראי המצטבר נמצא במגזר הנדל"ן; כמחצית מהאשראי הזה ניתן לחברות פיתוח נדל"ן.

בינתיים, האשראי שניתן למגזרים התעשייתיים והחקלאיים גדל רק ב-12.1% ו-9.1%, בהתאמה.

במילים אחרות, זרימות ההון של המשק מוטות במידה רבה לכיוון מגזר הנכסים ולא לכיוון המגזר שיוצר עושר אמיתי.

וייטנאם נכנסת לגל חסר תקדים של "ערים גדולות". עד שנת 2025 לבדה, צפויות 27 ערים גדולות להיות מושקות, מיושמות או לקבל אישור לתוכניות ההשקעה שלהן, עם הון כולל של כ-115 מיליארד דולר.

על פי משרד הבינוי , עד סוף שנת 2025, יהיו במדינה כולה כ-5.9 מיליון בתים בפרויקטים של נדל"ן בהשקעה כוללת של עד 7.42 טריליון וונד. היקף הון זה גדול אף בהרבה מסך הון ההשקעות החברתיות של המשק כולו בשנת 2025.

זה משקף בחלקו את היקף העיור והצבירת העושר העצום המתרחשים בווייטנאם. אבל זה גם מעלה שאלה גדולה לגבי מידת היעילות שבה משתמשים בכסף הכלכלה.

סכום כסף עצום קשור כיום בנכסים פיננסיים ובנדל"ן במקום לזרום בחוזקה לייצור וצריכה כמו בעבר.

זהו הפרדוקס הגדול של הכלכלה הנוכחית: האשראי גדל במהירות רבה, אך מגזר הייצור עדיין צמא להון, בעוד שמחירי הדיור בערים הגדולות עולים יותר ויותר על יכולתם של צעירים רבים.

למעשה, זהו גם האתגר הגדול ביותר העומד בפני שינוי מודל הצמיחה הנוכחי של וייטנאם.

הכלכלה עוברת מודל הנשען במידה רבה על אשראי, נכסים וייצוא, למודל הנשען יותר על פרודוקטיביות, טכנולוגיה והמגזר הפרטי המקומי.

אבל המעבר הזה קורה דווקא בתקופה שבה וייטנאם צריכה לשמור על שיעורי צמיחה גבוהים מאוד, להשקיע בתשתיות בקנה מידה גדול ולהתמודד עם שינויים גיאופוליטיים עולמיים רבים.

זוהי גם הסיבה העיקרית לכך שהמדיניות המוניטרית נמצאת כעת במצב רעוע, כשהיא מהלכת על חבל דק.

אם הריביות יעלו שוב, הלחץ יגבר באופן מיידי על עסקים, שוקי הנכסים וכל מערכת הבנקאות.

אבל אם כסף זול יישמר לאורך זמן רב מדי, הון עלול להמשיך לזרום בחוזקה לקרקעות ולהפוך את הכלכלה לתלויה יותר ויותר באשראי ובנדל"ן.

בינתיים, לא נותר הרבה מקום להוריד את הריבית בצורה חדה כמו בתקופה הקודמת, משום שעדיין קיים לחץ על שער החליפין שכן הריביות בדולר העולמי נותרות גבוהות ופער הריביות בין ה-VND לדולר הולך ומצטמצם.

עם זאת, שמירה על צמיחה גבוהה אינה משמעה ויתור על יציבות מקרו-כלכלית. לאור הלחץ המתמשך על שערי החליפין והתנודתיות העולמית המשמעותית, שמירה על יציבות מוניטרית וחיזוק חוסנה של המערכת הפיננסית נותרו תנאים בסיסיים לצמיחה ארוכת טווח.

אולי השאלה הגדולה ביותר כיום היא כבר לא האם לכלכלה יש מספיק כסף זול, אלא האם המערכת הפיננסית מסוגלת לתעל את ההון הזה למגזרים שמייצרים פריון ועושר אמיתיים.

בטווח הארוך, וייטנאם תתקשה להמשיך להסתמך בעיקר על אשראי בנקאי כדי לספק את כל צרכי הצמיחה הכלכלית שלה.

פיתוח נוסף של שוק ההון, ובמיוחד שוק האג"ח הקונצרניות, ושדרוג שוק המניות הם תנאים מכריעים להפחתת הלחץ על מערכת הבנקאות וליצירת הון ארוך טווח נוסף עבור מגזרי הייצור, הטכנולוגיה והחדשנות.

גישה נוספת היא ליצור מנגנונים לניתוב הון בעלות נמוכה יותר לדיור ציבורי, דיור בר השגה ומגזרי הייצור, במקום לזרום בעיקר לנכסים ספקולטיביים.

תוכניות כמו חבילת האשראי לדיור חברתי או התוכנית לפתח מיליון דירות במחירים נוחים מדגימות מאמצים להתאים את זרימת ההון לצרכים האמיתיים של הכלכלה.

בהקשר של כלכלה השואפת ליעדי צמיחה גבוהים מאוד, מאמצי הבנק המרכזי של וייטנאם לשמור על ריביות יציבות הם אולי בחירה בלתי נמנעת.

אבל בטווח הארוך, האתגר הגדול ביותר הוא כנראה כיצד לגרום להון זול זה לזרום יותר לטכנולוגיה, לייצור ולמגזרים שיוצרים עושר אמיתי לכלכלה.

מקור: https://vietnamnet.vn/de-tien-re-chay-vao-san-xuat-2519005.html