Hutang margin mencecah paras tertinggi: Peluang kejayaan atau 'bom jangka'?

Pinjaman margin dalam pasaran saham Vietnam telah mencecah hampir 384 trilion VND, paras tertinggi dalam sejarah. Di sebalik angka rekod ini terletak gambaran dua sisi: peluang untuk pertumbuhan yang kukuh dan potensi risiko daripada leveraj kewangan, yang lebih panas berbanding sebelum ini.

Tekanan margin dan euforia pasaran

Pada akhir suku ketiga tahun 2025, pasaran saham Vietnam menamatkan suku pertumbuhan yang menakjubkan dengan Indeks VN mencecah 1,661.7 mata, peningkatan sebanyak 31% berbanding awal tahun. Ini mengiringi rekod tertinggi baharu dalam pinjaman margin, kira-kira 384,000 bilion VND, peningkatan lebih 54% berbanding awal tahun – tahap yang belum pernah terjadi sebelumnya dalam sejarah.

Pasaran saham menghadapi tekanan daripada pembubaran paksa disebabkan oleh peningkatan mendadak dalam pinjaman margin. (Lihat carta untuk ilustrasi)

Menurut statistik VietstockFinance, 10 syarikat sekuriti teratas memegang sehingga 61% daripada jumlah pinjaman tertunggak dalam industri, bersamaan dengan VND 233,000 bilion. Dua "syarikat gergasi" itu, TCBS dan SSI, mendahului dengan pinjaman tertunggak masing-masing sebanyak VND 41,700 dan VND 39,200 bilion; diikuti oleh VPBankS, VPS dan HSC. Terutamanya, VPBankS dan VIX kedua-duanya mencatatkan pertumbuhan pinjaman lebih 180% dalam masa hanya 9 bulan, menunjukkan permintaan yang kukuh untuk modal leveraj dalam pasaran.

Ramai yang percaya bahawa pinjaman margin menjadi pemacu keuntungan utama bagi industri sekuriti. Walau bagaimanapun, kadar pertumbuhan semasa jauh melebihi kapasiti penyerapan modal sistem. Hasil daripada pinjaman margin pada suku ketiga mencecah hampir VND 9,400 bilion, peningkatan lebih 50% berbanding tempoh yang sama tahun lepas. Dengan kadar faedah margin biasa antara 10-13% setahun, ini kini merupakan sumber pendapatan dengan keuntungan tertinggi bagi syarikat sekuriti.

Sementara itu, satu laporan oleh Vietdata Research menunjukkan bahawa jumlah baki pinjaman tertunggak merentasi keseluruhan sistem (termasuk pinjaman margin dan pendahuluan terhadap jualan) telah mencecah kira-kira VND 383,000 bilion, yang mana pinjaman margin sahaja menyumbang VND 370,000 bilion, bersamaan dengan 120% daripada ekuiti industri, tahap tertinggi sejak 2022. Ini menunjukkan bahawa leveraj kewangan sistem sekuriti berada pada fasa "paling panas" dalam tempoh tiga tahun yang lalu.

Walau bagaimanapun, mengikut peraturan semasa, jumlah pinjaman margin tidak boleh melebihi dua kali ganda ekuiti. Dengan angka di atas, pasaran telah menggunakan lebih daripada 60% daripada kapasiti pinjaman sahnya. Dalam konteks peningkatan mendadak dalam modal pelabur baharu dan sentimen pelaburan optimistik yang meluas, ini menunjukkan bahawa leveraj menghampiri ambang risiko, yang berpotensi membawa kepada "beban modal" jika pasaran mengalami kejutan yang tidak dijangka.

Pasaran saham menjunam pada 20 Oktober, kehilangan lebih 94 mata dengan 150 saham mencecah had bawahnya disebabkan oleh panggilan margin. (Tangkapan skrin)

Mengulas mengenai isu ini, Encik Truong Hien Phuong, Pengarah Kanan KIS Vietnam Securities, melahirkan kebimbangan: “Leveraj margin umpama pedang bermata dua. Ia meningkatkan keuntungan apabila pasaran meningkat, tetapi ia juga boleh menyebabkan pelabur kehilangan modal dua kali lebih cepat apabila harga saham jatuh hanya 5-7%.”

Malah, penurunan hampir 95 mata dalam Indeks VN pada 20 Oktober 2025, dianggap sebagai contoh utama kesan "domino margin call", di mana banyak akaun yang menggunakan leveraj tinggi terpaksa menjual disebabkan oleh kejatuhan harga saham dan cagaran yang tidak mencukupi. Pakar percaya ini berfungsi sebagai amaran untuk pasaran yang beroperasi dalam keadaan euforia tetapi berpotensi tinggi untuk risiko teknikal.

Laporan kewangan daripada syarikat sekuriti juga menunjukkan bahawa risiko sistemik bukan sahaja berpunca daripada perdagangan margin tetapi juga daripada hubungan antara perdagangan margin dan pelaburan bon korporat. Ini telah mewujudkan rantaian kredit silang antara sekuriti, bank dan bon. Apabila pasaran bon berubah-ubah, nilai aset syarikat sekuriti berkurangan, yang membawa kepada pengurangan had margin, yang mudah mengakibatkan tindak balas berantai penjualan paksa—risiko yang pakar beri amaran boleh merebak jika tidak dikawal dengan segera.

Perlumbaan untuk mengumpul modal dan "kesimpangan margin"

Bagi mengekalkan kapasiti pinjaman, banyak syarikat sekuriti bergegas untuk meningkatkan modal piagam mereka. Terutamanya, VPBank telah mengumumkan rancangan untuk IPO 375 juta saham bagi mengumpul modal kepada VND 18,750 bilion; manakala SSI, TCBS dan VPS juga sedang mengembangkan skala mereka untuk mengekalkan kedudukan utama mereka dalam pinjaman margin.

Dengan mengandaikan keseluruhan industri mencapai jumlah modal ekuiti kira-kira VND 331,000 bilion, kapasiti pinjaman margin maksimum di bawah peraturan ialah VND 663,000 bilion, bermakna masih terdapat ruang untuk pertumbuhan 1.7 kali ganda daripada paras semasa. Walau bagaimanapun, dengan kadar pertumbuhan purata VND 80,000 bilion setiap suku tahun, modal ini boleh berkurangan dengan cepat jika tidak diisi semula.

"Pasaran pada masa ini tidak mengalami panggilan margin, tetapi momentum pertumbuhan ini sukar dikekalkan dalam jangka masa panjang tanpa peningkatan modal yang sepadan. Apabila permintaan pinjaman melebihi had, tekanan jualan daripada syarikat yang mengetatkan keperluan margin tidak dapat dielakkan," amaran seorang pakar dari SSI Research.

Keperluan margin yang tinggi juga meningkatkan tekanan untuk melikuidasi kedudukan. (Imej ilustrasi)

Memandangkan peningkatan pesat ini, pakar percaya bahawa pihak berkuasa kawal selia perlu mengawal risiko leveraj dengan ketat melalui langkah-langkah "pelembutan". Pindaan kepada Pekeliling 91/2020/TT-BTC, yang meningkatkan pemberat risiko untuk pinjaman "bukan standard" dan pendahuluan besar, merupakan langkah penting untuk mencegah fenomena "margin tersembunyi" yang menyebabkan ketidakstabilan semasa tempoh 2021-2022.

Dari perspektif pelabur, pakar mengesyorkan untuk mengelakkan leveraj melebihi 1:1, mengekalkan margin minimum 40-50% dan memberi tumpuan kepada saham cip biru, bank, sekuriti dan projek pelaburan awam—kumpulan yang mempunyai asas dan kecairan yang kukuh. Menyalahgunakan leveraj dalam pasaran yang tidak menentu boleh menyebabkan pelabur runcit terjerumus ke dalam "lingkaran pembubaran paksa".

Laporan Penyelidikan Vietdata juga menekankan bahawa risiko terbesar kepada pasaran Vietnam pada masa ini bukan terletak pada faktor makroekonomi tetapi pada potensi pembetulan kendiri yang berlebihan disebabkan oleh tekanan jualan paksa.

Walau bagaimanapun, tanda-tanda positif masih ada: Ekonomi Vietnam diunjurkan berkembang sebanyak 8% pada tahun 2025, sementara FTSE Russell secara rasminya telah memasukkan Vietnam dalam senarai negara yang dijadualkan untuk dinaik taraf kepada status pasaran baru muncul sekunder mulai September 2026, dengan menjanjikan untuk menarik berbilion USD modal asing. Tetapi untuk menjadikan peluang ini sebagai kelebihan yang mampan, pasaran memerlukan sistem kawalan risiko yang mantap bagi memastikan pinjaman margin tidak menjadi "bom jangka teknikal" yang mengancam kestabilan keseluruhan.

Walau bagaimanapun, tekanan baru-baru ini daripada panggilan margin menunjukkan bahawa tahap rekod hutang margin mencerminkan keyakinan pelabur dalam pasaran saham Vietnam, tetapi juga menguji keupayaan pengurusan risiko keseluruhan sistem kewangan. Antara "peluang keemasan" dan "risiko gelembung", mengimbangi leveraj adalah kunci untuk menentukan kemampanan kitaran pertumbuhan baharu.

Sumber: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm