企業は過去最高の利益を報告しているが、成長は依然として不均一

しかし、成長構造をより深く見てみると、この図は依然として金融・銀行グループに傾いており、実体経済部門は基盤のしっかりした一部の分野でのみ繁栄していることが容易に分かります。

歴史的だが不完全な利益

第3四半期の経済は多くの明るい兆候を示しました。GDPは8.23%増、信用残高は年初来で13.37%増加し、米連邦準備制度理事会（FRB）による年末の利下げ期待から資本市場は活況を呈しました。同時に、海外からの投資フローと国内投資家のセンチメントはともに大幅に改善しました。

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2025年第3四半期には、多くの企業が過去最高の利益を報告した。写真はイメージです。

しかし、この印象的な数字の裏には、金融と実体経済のミスマッチが存在します。成長の大部分は資本市場から直接恩恵を受ける産業によるものであり、生産と消費はようやく基盤の回復に着手したばかりです。

証券業界が注目を集め、業界全体の利益は前年比171%増の19兆ドンに達しました。信用取引債務は過去最高の380兆ドンに達し、非常に好調な状況を反映しています。特に、VPバンク、OCB 、MSB、サコムバンクが牽引し、銀行グループが80%近くの利益増を記録しました。

しかし、証券会社の分析によると、財務レバレッジへの依存度が高いため、これらの業界の成長の質は依然として循環的である。例えば、米ドル/ベトナムドン（VND）為替レートへの圧力は26,424 VND/USDに達し、ベトナム国立銀行は安定のために30億米ドル近くの売却を余儀なくされた。一部の銀行は預金金利を年6.5%以上に引き上げており、次の四半期に資本コストが反転するリスクが生じている。

金融セクターが好調な一方で、実体経済も再び活況を見せ始めている。ただし、セクター間の格差は依然として大きい。特に工業セクターでは、ホアファット（HPG）が税引後利益4兆120億ドン（同33%増）を達成し、原材料価格の急落により粗利益率は13.9%から16.7%に改善した。ズンクアット2コンプレックスの完成により、ホアファットは2026年から生産能力を年間1,600万トンに増強する見込みであり、これはベトナムを代表する製造企業の長期的な投資能力を示す画期的な出来事となる。

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ダム湾複合施設の展望。

建設業界も回復の兆しを見せており、その代表例がコテッコンズ（CTD）です。2026年度第1四半期（2025年度第3四半期に相当）の売上高は7兆4,520億ドン（前年同期比56.6%増）、税引後利益は2,940億ドン（同216.7%増）と、過去5年間で最高水準を記録しました。

コテッコンズの粗利益率は、材料費と人件費の高騰にもかかわらず、4.3%と安定を維持したことは特筆すべき点です。また、サングループ、マスターライズ、ビンホームズ、エコパークとの一連の主要プロジェクトにより、受注残は51兆6,000億ドンに達し、リピート率は95.3%に達しました。

コテッコンズは規模を追求するのではなく、建設効率と持続可能な顧客関係を重視しています。これは、競争の激しい建設業界では稀有なアプローチです。西湖オペラハウスやフーコック第2旅客ターミナルといったプロジェクトは、象徴的なプロジェクトであるだけでなく、ベトナムのゼネコンが地域レベルで競争力を持つことを証明しています。

不動産市場も活況を呈し始めています。カンディエン（KDH）は、粗利益率70%のプロジェクトの引渡しにより、5,260億ドンの収益を上げ、同時期の8倍となりました。キンバック（KBC）は、工業団地のおかげもあって1兆5,000億ドン以上の収益を上げ、同4倍近くとなりました。PNJ、FRT、マサンなどの小売業はそれぞれ129%、55%、43%増加し、中高級品セグメントにおける購買力の緩やかな回復を反映しています。

お金は新たな方向を選んでいる

第3四半期の「豊作」の後、市場はキャッシュフローの再配分期に入りました。資本フローは、上半期のように金融・証券グループに集中していた状態から、消費者需要と公共投資に結びついた実質的な生産基盤を持つ分野へと移行し始めました。

投資家、特に機関投資家は、景気循環リスクが高い金融株へのエクスポージャーを積極的に削減しています。380兆ドンを超える証拠金負債は、一時的な高騰から慎重なセンチメントへの回帰を反映し、短期的なピークとみられています。このポートフォリオの再編は、市場が新たな価格水準を確立する前に安定を図る「テクニカル調整」の段階に入っていることを示しています。

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APEC会議センターの外観。イラスト写真

こうした状況の中、キャッシュフローは徐々に実質キャッシュフローと金利耐性に優れたセクター、特に素材、インフラ、消費財、土木建設へと流れ込んでいった。安定した利益率と持続可能な事業基盤を背景に、ホアファット（HPG）、コテッコンズ（CTD）、PNJは中期的な資金流入の「目的地」となった。

投資資金はかつてないほど選別的になり、実質的な収益性、健全な財務構造、そして長期的な成長志向を持つ企業のみに目を向ける時期です。2025年第3四半期の利益は、多くの企業が2023～2024年以降の「資本回収」に役立つことは事実ですが、さらに重要なのは、成長マインドセットの変化です。大企業は、借入による収益獲得競争ではなく、バリューチェーンを再構築し、コアとなる利益率と業務生産性を重視しています。

ホア・ファット社は原材料の自給率を高めるためズン・クアット2の完成に投資し、コテッコン社は長期協力の「リピート販売」戦略に転換し、カン・ディエン社とキン・バック社は「法的承認」期間を利用してプロジェクトを引き渡し、PNJ社とマサン社は小売チェーンの閉鎖とデジタル変革を推進した。

政策面では、政府と中央銀行はマクロ経済の安定を維持しながら成長を維持するために柔軟な政策運営を行っています。2026年も公共投資は引き続き「主力」であり、交通、エネルギー、社会住宅に重点が置かれます。

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2025年第4四半期の公共投資の加速は、資材、建設、鉄鋼の需要増加につながるだろう。写真：CTC

2025年第4四半期における公共投資支出の加速は、素材、建設、物流、鉄鋼といった長期的な資本流入のターゲットセクターへの需要増加につながるでしょう。また、ベトナムはFTSEラッセルによって第二新興国市場に格上げされ、数十億ドル規模の外国資本の流入が見込まれています。

現在、政府は製造業、中小企業、ハイテク農業への融資を促進し、不動産や金融への依存度を低減しています。これが、広範囲かつ持続可能な成長を確保する道です。

証券会社によると、2025年第3四半期の企業の利益競争は、ベトナムが景気後退から脱却したものの、依然として大きな転換期を迎えていることを示している。したがって、2025年が「記録的な数字」の年だとすれば、2026年はキャッシュフロー、政策、事業戦略が融合し、ベトナムの新たな成長サイクルを形成する「真の質」の年となるだろう。

出典: https://baotintuc.vn/kinh-te/doanh-nghiep-bao-lai-ky-luc-nhung-tang-truong-van-chua-deu-20251103105953480.htm