Реструктуризация долга по облигациям: бизнесу нужно правильное «лекарство»

Давление на сроки погашения облигаций по-прежнему будет высоким в последние месяцы 2025 года и в период 2026–2027 годов. Помимо подачи заявок на продление срока погашения долга, многие компании начали расширять возможности реструктуризации облигационного долга, предлагая различные варианты. В частности, некоторые компании реализовали план выпуска акций для обмена на облигации.

Выступая в информационном бюллетене Bond Highlights - [Bond Highlights] № 9/2025 , г-жа Нгуен Ту Бинь, исполняющая обязанности директора по управлению рисками компании PVI Fund Management Company (PVI AM), сказала, что это одно из решений по ребалансировке баланса и «выиграть время», эффективность которого по-прежнему зависит от внутренней устойчивости предприятия, уровня разводнения и прозрачности оценки, а также надзора за реализацией.

Для эмитента этот вариант выгоден тем, что помогает компаниям снизить долговую нагрузку, а компаниям со слабым краткосрочным денежным потоком – избежать «технического банкротства». Улучшаются показатели ликвидности, что способствует балансировке баланса. Однако существуют и недостатки, такие как увеличение количества акций в обращении, снижение прибыли на акцию (EPS) и разводнение акционерного капитала. Данный вариант также требует одобрения общего собрания акционеров и компетентных органов, а также проведения независимой оценки.

С начала года вьетнамский фондовый рынок значительно вырос, и цены на акции многих компаний (в том числе испытывающих трудности) значительно восстановились. Таким образом, для держателей облигаций переход из статуса кредитора в статус акционера по согласованной цене может быть выгоден в случае восстановления бизнеса. Однако, если компания не устранила корень проблем, держатель облигаций всё равно станет акционером лишь слабой компании.

С точки зрения существующих акционеров, размывание акций создаёт непосредственные риски. Однако г-жа Бинь отметила, что, когда это решение помогает компаниям стабилизировать денежный поток и поддерживать операционную деятельность, существующие акционеры также могут получить выгоду в долгосрочной перспективе.

Г-жа Нгуен Ту Бинь, исполняющая обязанности директора по управлению рисками компании PVI Fund Management Company (PVI AM). Фото: Чи Куонг

Оценивая предстоящий период, эксперты PVI AM отметили, что давление, связанное с необходимостью созревания в будущем, по-прежнему будет достаточно сильным, однако текущий контекст отличается от прежнего.

Г-жа Бинь вновь подчеркнула давление, связанное с погашением облигаций, и высокие риски рынка в период 2022–2023 годов, включая большой объём облигаций с приближающимся сроком погашения и риском несвоевременной оплаты. Однако со второй половины 2024 года и по настоящее время этот риск уже не оказывает существенного давления на рынок благодаря двум факторам.

Во-первых, улучшились условия мобилизации капитала, рост кредитования за первые 7 месяцев 2025 года достиг 9,64%, что значительно выше, чем за аналогичный период 2024 года, что свидетельствует об облегчении доступа предприятий к банковским кредитам, что способствует повышению возможностей реструктуризации задолженности с наступившим сроком погашения.

Во-вторых, риски были выявлены на ранней стадии. В настоящее время около 40% облигаций с истекшим сроком погашения принадлежат группе, ранее допустившей просрочку платежей, из которых 70% связаны с группой Van Thinh Phat, остальные в основном принадлежат Novaland и Hai Phat — подразделениям, проводящим реструктуризацию своей деятельности и долгов. Таким образом, рынок выявил большую часть рисков, что затрудняет возникновение новых потрясений.

Однако этот эксперт также отметил, что, хотя текущая ситуация менее напряженная, объём погашения по-прежнему, как ожидается, будет весьма значительным. Если многие эмитенты проведут одновременную реструктуризацию, но без соблюдения стандартов, рынок может столкнуться с риском размывания акций, что приведет к снижению их стоимости и доверия инвесторов.

Злоупотребление компаниями правом продлевать срок погашения или расплачиваться активами низкого качества также подрывает рыночную дисциплину и перераспределяет финансовые риски среди банков/компаний, владеющих большим количеством облигаций. Кроме того, это влияет на вторичную ликвидность.

«Текущий риск погашения был выявлен и оценен рынком, но в период 2025–2026 годов, если планы реструктуризации будут недостаточно прозрачными и соответствующими стандартам, доверие инвесторов может быть подорвано, что окажет негативное влияние на рынок», — сказала г-жа Ту Бинь.

Поиск эффективного «лекарства» для организаций-эмитентов

Что касается решений для эмитентов, г-жа Нгуен Тху Бинь подтвердила: «Не существует идеального «лекарства» для всех видов бизнеса. Однако для поддержания непрерывности операционной деятельности, обеспечения прав держателей облигаций и минимизации размывания прав существующих акционеров эмитенты могут гибко комбинировать четыре группы решений».

Первый вариант — условное продление срока погашения долга. Эмитент может договориться с держателем облигаций о продлении срока погашения облигаций в пределах, установленных законом. Согласно Постановлению 08/2023/ND-CP, эмитент может продлить срок погашения облигаций на срок до 2 лет с согласия держателя облигаций.

Продление может сопровождаться такими условиями, как повышение процентных ставок для компенсации длительных рисков для инвесторов, добавление условий обеспечения или гарантий, ужесточение условий договоров и т. д. При таком варианте у предприятий больше времени для реструктуризации, держатели облигаций по-прежнему сохраняют свою позицию кредитора с разумной компенсацией, что снижает давление с целью продажи облигаций.

Второе решение — обмен облигаций на акции или конвертируемые облигации по независимой рыночной цене. Этот вариант позволяет быстро снизить финансовую нагрузку, одновременно связывая интересы держателей облигаций с восстановлением бизнеса.

Другое решение заключается в том, что вместо наличных денег компании могут использовать для оплаты высоколиквидные активы, такие как недвижимость с оформленными юридическими документами или финансовые активы. Однако активы должны быть обязательно оценены независимой оценочной организацией и иметь четкие юридические документы с юридическими гарантиями/механизмом гарантий для держателей облигаций. Напротив, если активы неликвидны или имеют юридические проблемы, бремя будет переложено с компании на держателей облигаций, что подорвет доверие.

Оставшимся решением является досрочный выкуп или своп лотов. Предприятия могут предложить досрочный выкуп части или всех облигаций за наличные в сочетании с гибридными инструментами, что позволит немедленно сократить количество облигаций с приближающимся сроком погашения, диверсифицировать риски, связанные с погашением, и воспользоваться ликвидностью банков (группы, которая в настоящее время лидирует на первичном рынке) для поддержки сделок свопа на реструктуризацию долга.

Г-жа Ту Бинь подтвердила, что эффективный сценарий реструктуризации для Вьетнама должен гибко сочетать четыре группы решений, указанные выше, в зависимости от особенностей каждой отрасли и финансового состояния каждого предприятия.

Главное, чтобы решения были информационно прозрачными, независимо оценивались на каждом этапе, обеспечивая баланс интересов бизнеса и инвесторов, избегая при этом ситуации «краткосрочного спасения при долгосрочных рисках». Только при одновременном соблюдении всех вышеперечисленных факторов процесс реструктуризации облигационного долга может помочь бизнесу выжить и укрепить доверие рынка капитала.

С точки зрения компании по управлению фондами, исполняющий обязанности директора по управлению рисками PVI AM также ожидает, что решения по клирингу на рынке будут внедряться более активно, например: Повышение стандартов безопасности для обеспеченных облигаций, что позволит восстановить модель агентства по управлению активами для мониторинга, ценообразования и защиты держателей облигаций; Диверсификация структур транзакций, разработка проектных облигаций с фиксированным денежным потоком от продаж, облигаций, обеспеченных готовыми товарно-материальными запасами, или корпоративных облигаций с обязательствами использовать свободный денежный поток для досрочного погашения задолженности; Разработка новых фондовых продуктов, таких как облигационные фонды с фиксированным сроком погашения, закрытые фонды со сроком погашения 3–5 лет для неликвидных активов, зеленые/инфраструктурные фонды для привлечения долгосрочного капитала и т. д.

Расширение каналов долгосрочного капитала, мобилизация капитала из страховых, пенсионных фондов и банков, а также использование финтех-платформ и ETF-платформ для распространения продуктов фондов облигаций также требуют большего внимания. В то же время, необходимо модернизировать инфраструктуру и данные, оцифровать данные по ипотечным кредитам, стандартизировать раскрытие информации и разрешить электронное голосование для упрощения оценки и инвестирования фондов.

Г-жа Нгуен Тху Бинь ожидает, что после разрешения трудностей новые компании по управлению фондами смогут в полной мере реализовать свою роль в качестве каналов среднесрочного и долгосрочного капитала, способствуя росту рынка корпоративных облигаций как в количественном, так и в качественном отношении, обеспечивая устойчивый источник капитала для предприятий в период 2025–2027 гг.

Источник: https://baodautu.vn/tai-co-cau-no-trai-phieu-doanh-nghiep-can-lieu-thuoc-phu-hop-d395688.html