Utang margin mencapai rekor tertinggi: Peluang terobosan atau 'bom waktu yang siap meledak'?

Pinjaman margin di pasar saham Vietnam telah mencapai hampir 384 triliun VND, level tertinggi dalam sejarah. Di balik angka rekor ini terdapat gambaran dua sisi: peluang pertumbuhan yang kuat dan potensi risiko dari leverage keuangan, yang semakin meningkat.

Tekanan margin dan euforia pasar

Pada akhir kuartal ketiga tahun 2025, pasar saham Vietnam mencatatkan pertumbuhan yang spektakuler dengan VN-Index mencapai 1.661,7 poin, meningkat 31% dibandingkan awal tahun. Bersamaan dengan itu, terjadi rekor tertinggi baru dalam pinjaman margin, sekitar 384.000 miliar VND, meningkat lebih dari 54% dibandingkan awal tahun – sebuah level yang belum pernah terjadi sebelumnya dalam sejarah.

Pasar saham menghadapi tekanan dari likuidasi paksa akibat peningkatan tajam dalam pinjaman margin. (Lihat grafik untuk ilustrasi)

Menurut statistik VietstockFinance, 10 perusahaan sekuritas teratas memegang hingga 61% dari total pinjaman yang beredar di industri ini, setara dengan 233.000 miliar VND. Dua "raksasa," TCBS dan SSI, memimpin dengan pinjaman yang beredar masing-masing sebesar 41.700 dan 39.200 miliar VND; diikuti oleh VPBankS, VPS, dan HSC. Yang menarik, VPBankS dan VIX sama-sama mencatat pertumbuhan pinjaman lebih dari 180% hanya dalam 9 bulan, menunjukkan permintaan yang kuat akan modal dengan leverage di pasar.

Banyak yang percaya bahwa pinjaman margin menjadi pendorong utama keuntungan bagi industri sekuritas. Namun, tingkat pertumbuhan saat ini jauh melebihi kapasitas penyerapan modal sistem. Pendapatan dari pinjaman margin pada kuartal ketiga mencapai hampir 9.400 miliar VND, meningkat lebih dari 50% dibandingkan periode yang sama tahun lalu. Dengan suku bunga margin umum berkisar antara 10-13% per tahun, ini saat ini merupakan sumber pendapatan dengan keuntungan tertinggi bagi perusahaan sekuritas.

Sementara itu, sebuah laporan dari Vietdata Research menunjukkan bahwa total saldo pinjaman yang beredar di seluruh sistem (termasuk pinjaman margin dan uang muka terhadap penjualan) telah mencapai sekitar 383.000 miliar VND, di mana pinjaman margin saja mencapai 370.000 miliar VND, setara dengan 120% dari ekuitas industri, level tertinggi sejak tahun 2022. Hal ini menunjukkan bahwa leverage keuangan sistem sekuritas berada pada fase "terpanas" dalam tiga tahun terakhir.

Namun, menurut peraturan yang berlaku saat ini, total pinjaman margin tidak boleh melebihi dua kali lipat ekuitas. Dengan angka di atas, pasar telah menggunakan lebih dari 60% kapasitas pinjaman legalnya. Dalam konteks peningkatan tajam modal investor baru dan sentimen investasi optimis yang meluas, ini menunjukkan bahwa leverage mendekati ambang batas risiko, yang berpotensi menyebabkan "kelebihan modal" jika pasar mengalami guncangan yang tidak terduga.

Pasar saham anjlok pada tanggal 20 Oktober, kehilangan lebih dari 94 poin dengan 150 saham mencapai batas bawahnya karena panggilan margin. (Tangkapan layar)

Mengomentari masalah ini, Bapak Truong Hien Phuong, Direktur Senior KIS Vietnam Securities, menyatakan keprihatinannya: “Leverage margin seperti pedang bermata dua. Ia memperbesar keuntungan ketika pasar naik, tetapi juga dapat menyebabkan investor kehilangan modal dua kali lebih cepat ketika harga saham turun hanya 5-7%.”

Faktanya, penurunan hampir 95 poin pada VN-Index pada 20 Oktober 2025 dianggap sebagai contoh utama dari efek "margin call domino", di mana banyak akun yang menggunakan leverage tinggi terpaksa menjual karena jatuhnya harga saham dan jaminan yang tidak mencukupi. Para ahli percaya ini berfungsi sebagai peringatan bagi pasar yang beroperasi dalam keadaan euforia tetapi dengan potensi risiko teknis yang tinggi.

Laporan keuangan dari perusahaan sekuritas juga menunjukkan bahwa risiko sistemik tidak hanya berasal dari perdagangan margin tetapi juga dari hubungan antara perdagangan margin dan investasi obligasi korporasi. Hal ini telah menciptakan rantai kredit silang antara sekuritas, bank, dan obligasi. Ketika pasar obligasi berfluktuasi, nilai aset perusahaan sekuritas menurun, yang menyebabkan pengurangan batas margin, sehingga dengan mudah mengakibatkan reaksi berantai penjualan paksa—risiko yang menurut para ahli dapat menyebar jika tidak segera dikendalikan.

Persaingan untuk mengumpulkan modal dan "kemacetan margin"

Untuk mempertahankan kapasitas pinjaman, banyak perusahaan sekuritas bergegas meningkatkan modal dasar mereka. Yang patut diperhatikan, VPBank telah mengumumkan rencana IPO sebanyak 375 juta saham untuk meningkatkan modal menjadi 18.750 miliar VND; sementara SSI, TCBS, dan VPS juga memperluas skala mereka untuk mempertahankan posisi terdepan mereka dalam pinjaman margin.

Dengan asumsi seluruh industri mencapai total modal ekuitas sekitar VND 331.000 miliar, kapasitas pinjaman margin maksimum berdasarkan peraturan adalah VND 663.000 miliar, artinya masih ada ruang untuk pertumbuhan 1,7 kali lipat dari level saat ini. Namun, dengan tingkat pertumbuhan rata-rata VND 80.000 miliar per kuartal, modal ini dapat dengan cepat habis jika tidak ditambah.

"Pasar saat ini tidak mengalami margin call, tetapi momentum pertumbuhan ini sulit dipertahankan dalam jangka panjang tanpa peningkatan modal yang sepadan. Ketika permintaan pinjaman melebihi batas, tekanan penjualan dari perusahaan yang memperketat persyaratan margin tidak dapat dihindari," demikian peringatan seorang ahli dari SSI Research.

Persyaratan margin yang tinggi juga meningkatkan tekanan untuk melikuidasi posisi. (Gambar ilustrasi)

Mengingat peningkatan yang pesat, para ahli percaya bahwa otoritas pengatur perlu mengendalikan risiko leverage secara ketat melalui langkah-langkah "pelunakan". Amandemen terhadap Surat Edaran 91/2020/TT-BTC, yang menaikkan bobot risiko untuk pinjaman "non-standar" dan uang muka besar, merupakan langkah penting untuk mencegah fenomena "margin tersembunyi," yang menyebabkan ketidakstabilan selama periode 2021-2022.

Dari perspektif investor, para ahli menyarankan untuk menghindari leverage yang melebihi 1:1, mempertahankan margin minimum 40-50%, dan fokus pada saham unggulan (blue-chip), bank, sekuritas, dan proyek investasi publik—kelompok dengan fundamental dan likuiditas yang kuat. Penyalahgunaan leverage di pasar yang bergejolak dapat dengan mudah membawa investor ritel ke dalam "spiral likuidasi paksa".

Laporan Vietdata Research juga menekankan bahwa risiko terbesar bagi pasar Vietnam saat ini bukan terletak pada faktor makroekonomi, melainkan pada potensi koreksi diri yang berlebihan akibat tekanan penjualan paksa.

Namun, tanda-tanda positif tetap ada: ekonomi Vietnam diproyeksikan tumbuh sebesar 8% pada tahun 2025, sementara FTSE Russell secara resmi memasukkan Vietnam dalam daftar negara yang dijadwalkan untuk ditingkatkan statusnya menjadi pasar negara berkembang sekunder mulai September 2026, yang menjanjikan untuk menarik miliaran dolar AS dalam modal asing. Tetapi untuk mengubah peluang ini menjadi keuntungan yang berkelanjutan, pasar membutuhkan sistem pengendalian risiko yang kuat untuk memastikan bahwa pinjaman margin tidak menjadi "bom waktu teknis" yang mengancam stabilitas secara keseluruhan.

Meskipun demikian, tekanan baru-baru ini dari margin call menunjukkan bahwa rekor tingkat utang margin mencerminkan kepercayaan investor terhadap pasar saham Vietnam, tetapi juga menguji kemampuan manajemen risiko dari seluruh sistem keuangan. Di antara "peluang emas" dan "risiko gelembung", menyeimbangkan leverage adalah kunci untuk menentukan keberlanjutan siklus pertumbuhan baru.

Sumber: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm