Το περιθώριο χρέους φτάνει σε ιστορικά υψηλά: Μια πρωτοποριακή ευκαιρία ή μια «ωρολογιακή βόμβα»;

Ο δανεισμός περιθωρίου (margin lending) στην χρηματιστηριακή αγορά του Βιετνάμ έχει φτάσει σχεδόν τα 384 τρισεκατομμύρια VND, το υψηλότερο επίπεδο στην ιστορία. Πίσω από αυτό το ρεκόρ κρύβεται μια διπλή εικόνα: η ευκαιρία για ισχυρή ανάπτυξη και οι πιθανοί κίνδυνοι από τη χρηματοοικονομική μόχλευση, οι οποίοι είναι πιο έντονοι από ποτέ.

Πίεση περιθωρίου και ευφορία της αγοράς

Στο τέλος του τρίτου τριμήνου του 2025, η χρηματιστηριακή αγορά του Βιετνάμ ολοκλήρωσε ένα θεαματικό τρίμηνο ανάπτυξης, με τον δείκτη VN να φτάνει τις 1.661,7 μονάδες, σημειώνοντας αύξηση 31% σε σύγκριση με την αρχή του έτους. Αυτό συνοδεύτηκε από ένα νέο ρεκόρ υψηλού επιπέδου στον δανεισμό περιθωρίου, περίπου 384.000 δισεκατομμύρια VND, αύξηση άνω του 54% σε σύγκριση με την αρχή του έτους - ένα πρωτοφανές επίπεδο στην ιστορία.

Η χρηματιστηριακή αγορά αντιμετωπίζει πιέσεις από αναγκαστικές ρευστοποιήσεις λόγω της απότομης αύξησης του margin lending. (Δείτε το διάγραμμα για απεικόνιση)

Σύμφωνα με τα στατιστικά στοιχεία της VietstockFinance, οι 10 κορυφαίες εταιρείες χρηματιστηριακών συναλλαγών κατέχουν έως και 61% του συνόλου των ανεξόφλητων δανείων στον κλάδο, που ισοδυναμεί με 233.000 δισεκατομμύρια VND. Οι δύο «γίγαντες», η TCBS και η SSI, ηγούνται με ανεξόφλητα δάνεια ύψους 41.700 και 39.200 δισεκατομμυρίων VND αντίστοιχα, ακολουθούμενες από τις VPBankS, VPS και HSC. Αξίζει να σημειωθεί ότι η VPBankS και η VIX κατέγραψαν αύξηση δανείων άνω του 180% σε μόλις 9 μήνες, καταδεικνύοντας την ισχυρή ζήτηση για μοχλευμένο κεφάλαιο στην αγορά.

Πολλοί πιστεύουν ότι ο δανεισμός μέσω περιθωρίου ασφάλισης (margin lending) γίνεται ο κύριος μοχλός κέρδους για τον κλάδο των κινητών αξιών. Ωστόσο, ο τρέχων ρυθμός ανάπτυξης υπερβαίνει κατά πολύ την ικανότητα απορρόφησης κεφαλαίου του συστήματος. Τα έσοδα από τον δανεισμό μέσω περιθωρίου ασφάλισης (margin lending) κατά το τρίτο τρίμηνο έφτασαν σχεδόν τα 9.400 δισεκατομμύρια VND, σημειώνοντας αύξηση άνω του 50% σε σύγκριση με την ίδια περίοδο πέρυσι. Με τα κοινά επιτόκια περιθωρίου ασφάλισης να κυμαίνονται από 10-13% ετησίως, αυτή είναι επί του παρόντος η πηγή εσόδων με το υψηλότερο κέρδος για τις εταιρείες κινητών αξιών.

Εν τω μεταξύ, μια έκθεση της Vietdata Research δείχνει ότι το συνολικό ανεξόφλητο υπόλοιπο δανείων σε ολόκληρο το σύστημα (συμπεριλαμβανομένων των δανείων περιθωρίου και των προκαταβολών έναντι πωλήσεων) έχει φτάσει περίπου τα 383.000 δισεκατομμύρια VND, εκ των οποίων τα δάνεια περιθωρίου αντιπροσωπεύουν μόνο τα 370.000 δισεκατομμύρια VND, που ισοδυναμούν με το 120% των ιδίων κεφαλαίων του κλάδου, το υψηλότερο επίπεδο από το 2022. Αυτό δείχνει ότι η χρηματοοικονομική μόχλευση του συστήματος κινητών αξιών βρίσκεται στην «κορυφότερη» φάση της τα τελευταία τρία χρόνια.

Ωστόσο, σύμφωνα με τους ισχύοντες κανονισμούς, το συνολικό margin lending δεν μπορεί να υπερβαίνει το διπλάσιο των ιδίων κεφαλαίων. Με το παραπάνω ποσοστό, η αγορά έχει χρησιμοποιήσει περισσότερο από το 60% της νόμιμης δανειοδοτικής της ικανότητας. Στο πλαίσιο της απότομης αύξησης των νέων κεφαλαίων των επενδυτών και του ευρέως διαδεδομένου αισιόδοξου επενδυτικού κλίματος, αυτό υποδηλώνει ότι η μόχλευση πλησιάζει ένα όριο κινδύνου, οδηγώντας ενδεχομένως σε «υπερφόρτωση κεφαλαίου» εάν η αγορά υποστεί ένα απροσδόκητο σοκ.

Η χρηματιστηριακή αγορά σημείωσε κατακόρυφη πτώση στις 20 Οκτωβρίου, χάνοντας πάνω από 94 μονάδες, με 150 μετοχές να φτάνουν στο κατώτερο όριο λόγω των margin calls. (Στιγμιότυπο οθόνης)

Σχολιάζοντας αυτό το ζήτημα, ο κ. Truong Hien Phuong, Ανώτερος Διευθυντής της KIS Vietnam Securities, εξέφρασε την ανησυχία του: «Η μόχλευση περιθωρίου είναι σαν δίκοπο μαχαίρι. Ενισχύει τα κέρδη όταν η αγορά ανεβαίνει, αλλά μπορεί επίσης να προκαλέσει στους επενδυτές διπλάσια απώλεια κεφαλαίου όταν οι τιμές των μετοχών μειώνονται μόνο κατά 5-7%.»

Στην πραγματικότητα, η πτώση σχεδόν 95 μονάδων του δείκτη VN στις 20 Οκτωβρίου 2025 θεωρείται χαρακτηριστικό παράδειγμα του φαινομένου «domino margin call», όπου πολυάριθμοι λογαριασμοί που χρησιμοποιούσαν υψηλή μόχλευση αναγκάστηκαν να πουλήσουν λόγω της πτώσης των τιμών των μετοχών και της ανεπαρκούς εξασφάλισης. Οι ειδικοί πιστεύουν ότι αυτό χρησιμεύει ως προειδοποίηση για μια αγορά που λειτουργεί σε κατάσταση ευφορίας αλλά με υψηλό δυναμικό τεχνικών κινδύνων.

Οι οικονομικές εκθέσεις από χρηματιστηριακές εταιρείες δείχνουν επίσης ότι ο συστημικός κίνδυνος πηγάζει όχι μόνο από το margin trading, αλλά και από τη σύνδεση μεταξύ του margin trading και των επενδύσεων σε εταιρικά ομόλογα. Αυτό έχει δημιουργήσει μια διασταυρούμενη πιστωτική αλυσίδα μεταξύ τίτλων, τραπεζών και ομολόγων. Όταν η αγορά ομολόγων παρουσιάζει διακυμάνσεις, η αξία του ενεργητικού των χρηματιστηριακών εταιρειών μειώνεται, οδηγώντας σε μείωση των ορίων περιθωρίου, με αποτέλεσμα εύκολα μια αλυσιδωτή αντίδραση αναγκαστικής πώλησης - ένας κίνδυνος που οι ειδικοί προειδοποιούν ότι θα μπορούσε να εξαπλωθεί εάν δεν ελεγχθεί άμεσα.

Ο αγώνας δρόμου για την άντληση κεφαλαίων και το «περιθώριο συμφόρησης»

Για να διατηρήσουν τη δανειοδοτική τους ικανότητα, πολλές χρηματιστηριακές εταιρείες σπεύδουν να αυξήσουν το κεφάλαιο τους. Αξιοσημείωτο είναι ότι η VPBank ανακοίνωσε σχέδια για την εισαγωγή 375 εκατομμυρίων μετοχών σε δημόσια προσφορά (IPO) με στόχο την άντληση κεφαλαίου στα 18.750 δισεκατομμύρια VND, ενώ οι SSI, TCBS και VPS επεκτείνουν επίσης το μέγεθός τους για να διατηρήσουν την ηγετική τους θέση στον δανεισμό περιθωρίου.

Υποθέτοντας ότι ολόκληρος ο κλάδος φτάνει σε συνολικό μετοχικό κεφάλαιο περίπου 331.000 δισεκατομμυρίων VND, η μέγιστη ικανότητα δανεισμού περιθωρίου βάσει των κανονισμών είναι 663.000 δισεκατομμύρια VND, πράγμα που σημαίνει ότι εξακολουθεί να υπάρχει περιθώριο ανάπτυξης 1,7 φορές το τρέχον επίπεδο. Ωστόσο, με μέσο ρυθμό ανάπτυξης 80.000 δισεκατομμυρίων VND ανά τρίμηνο, αυτό το κεφάλαιο θα μπορούσε να εξαντληθεί γρήγορα εάν δεν αναπληρωθεί.

«Η αγορά δεν βιώνει επί του παρόντος περιθώριο κέρδους, αλλά αυτή η δυναμική ανάπτυξης είναι δύσκολο να διατηρηθεί μακροπρόθεσμα χωρίς αντίστοιχη αύξηση κεφαλαίου. Όταν η ζήτηση δανεισμού υπερβαίνει τα όρια, η πίεση πώλησης από εταιρείες που αυστηροποιούν τις απαιτήσεις περιθωρίου κέρδους είναι αναπόφευκτη», προειδοποίησε ειδικός της SSI Research.

Οι υψηλές απαιτήσεις περιθωρίου αυξάνουν επίσης την πίεση για ρευστοποίηση θέσεων. (Ενδεικτική εικόνα)

Δεδομένης της ραγδαίας αύξησης, οι ειδικοί πιστεύουν ότι οι ρυθμιστικές αρχές πρέπει να ελέγχουν αυστηρά τους κινδύνους μόχλευσης μέσω μέτρων «άμβλυνσης». Η τροποποίηση της Εγκυκλίου 91/2020/TT-BTC, η οποία αυξάνει τη στάθμιση κινδύνου για τα «μη τυποποιημένα» δάνεια και τις μεγάλες προκαταβολές, αποτελεί σημαντικό βήμα για την πρόληψη του φαινομένου του «κρυφού περιθωρίου», το οποίο προκάλεσε αστάθεια κατά την περίοδο 2021-2022.

Από την οπτική γωνία ενός επενδυτή, οι ειδικοί συνιστούν την αποφυγή μόχλευσης που υπερβαίνει το 1:1, τη διατήρηση ενός ελάχιστου περιθωρίου 40-50% και την εστίαση σε μετοχές blue-chip, τράπεζες, κινητές αξίες και δημόσια επενδυτικά έργα —ομίλους με ισχυρά θεμελιώδη μεγέθη και ρευστότητα. Η κατάχρηση μόχλευσης σε μια ασταθή αγορά μπορεί εύκολα να οδηγήσει τους ιδιώτες επενδυτές σε μια «σπείρα αναγκαστικής ρευστοποίησης».

Η έκθεση της Vietdata Research τονίζει επίσης ότι ο μεγαλύτερος κίνδυνος για την αγορά του Βιετνάμ επί του παρόντος δεν έγκειται σε μακροοικονομικούς παράγοντες, αλλά στην πιθανότητα υπερβολικής αυτοδιόρθωσης λόγω της αναγκαστικής πίεσης πώλησης.

Ωστόσο, παραμένουν θετικά σημάδια: Η οικονομία του Βιετνάμ προβλέπεται να αναπτυχθεί κατά 8% το 2025, ενώ ο FTSE Russell έχει συμπεριλάβει επίσημα το Βιετνάμ στη λίστα του με τις χώρες που έχουν προγραμματιστεί για αναβάθμιση σε δευτερογενή αναδυόμενη αγορά από τον Σεπτέμβριο του 2026, υπόσχοντας να προσελκύσει δισεκατομμύρια δολάρια ΗΠΑ σε ξένα κεφάλαια. Αλλά για να μετατραπεί αυτή η ευκαιρία σε βιώσιμο πλεονέκτημα, η αγορά χρειάζεται ένα ισχυρό σύστημα ελέγχου κινδύνου για να διασφαλίσει ότι ο δανεισμός περιθωρίου δεν θα γίνει «τεχνική ωρολογιακή βόμβα» που απειλεί τη συνολική σταθερότητα.

Παρ 'όλα αυτά, η πρόσφατη πίεση από τις κλήσεις περιθωρίου δείχνει ότι το επίπεδο ρεκόρ του χρέους περιθωρίου αντανακλά την εμπιστοσύνη των επενδυτών στην χρηματιστηριακή αγορά του Βιετνάμ, αλλά δοκιμάζει επίσης τις δυνατότητες διαχείρισης κινδύνου ολόκληρου του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Μεταξύ των «χρυσών ευκαιριών» και των «κινδύνων φούσκας», η εξισορρόπηση της μόχλευσης είναι το κλειδί για τον προσδιορισμό της βιωσιμότητας του νέου κύκλου ανάπτυξης.

Πηγή: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm