Маржинальный долг достиг рекордно высокого уровня: возможность прорыва или «бомба замедленного действия»?

Объём непогашенных маржинальных кредитов на вьетнамском фондовом рынке достиг почти 384 000 млрд донгов, что является рекордным показателем. За этим рекордным показателем скрывается двоякая картина: возможности для значительного роста и потенциальные риски, связанные с финансовым левериджем, сейчас как никогда высоки.

Маржинальный жар и рыночная эйфория

В конце третьего квартала 2025 года вьетнамский фондовый рынок завершил квартал блестящим ростом: индекс VN достиг 1661,7 пункта, увеличившись на 31% по сравнению с началом года. Кроме того, объём непогашенных маржинальных кредитов установил новый рекорд, составив около 384 000 млрд донгов, увеличившись более чем на 54% по сравнению с началом года, что является беспрецедентным историческим максимумом.

Фондовый рынок находится под давлением, вынуждающим к ликвидации, в связи с резким ростом объёма непогашенных маржинальных кредитов. Иллюстративное изображение графика.

Согласно статистике VietstockFinance, на долю десяти крупнейших компаний, работающих с ценными бумагами, приходится до 61% от общей суммы непогашенной задолженности всей отрасли, что эквивалентно 233 000 млрд донгов. Лидируют два «гиганта» — TCBS и SSI — с объёмом непогашенной задолженности в 41 700 и 39 200 млрд донгов соответственно; за ними следуют VPBankS, VPS и HSC. Примечательно, что VPBankS и VIX зафиксировали рост непогашенной задолженности более чем на 180% всего за 9 месяцев, что свидетельствует о бурном росте потоков заёмного капитала на рынке.

Многие считают, что маржинальное кредитование становится основным источником прибыли в индустрии ценных бумаг. Однако текущие темпы роста значительно превышают возможности системы по абсорбированию капитала. Выручка от маржинального кредитования в третьем квартале достигла почти 9 400 млрд донгов, увеличившись более чем на 50% по сравнению с аналогичным периодом. При средней процентной ставке по марже 10–13% годовых этот источник дохода обеспечивает самую высокую рентабельность для компаний, работающих с ценными бумагами.

Между тем, отчет Vietdata Research показывает, что общий объем непогашенных кредитов всей системы (включая маржинальные и предварительные продажи) достиг около 383 000 млрд донгов, из которых только непогашенные маржинальные кредиты составляют 370 000 млрд донгов, что эквивалентно 120% от акционерного капитала отрасли, что является самым высоким показателем с 2022 года. Это свидетельствует о том, что масштаб финансового левериджа системы ценных бумаг находится на самом «горячем» этапе за последние три года.

Однако, согласно действующему законодательству, общий размер маржинального кредитования не может превышать двукратный размер собственного капитала. При таком показателе рынок использовал более 60% своего законного кредитного потенциала. В условиях значительного роста потока капитала F0 и повсеместного оптимистичного инвестиционного настроя это свидетельствует о том, что кредитное плечо приближается к пороговому значению риска, что потенциально создает риск «перегрузки капитала» в случае внезапного шока на рынке.

20 октября фондовый рынок резко упал, потеряв более 94 пунктов, при этом 150 акций упали до минимума из-за ликвидации маржи. Скриншот

Комментируя этот вопрос, г-н Труонг Хиен Фыонг, старший директор компании KIS Vietnam Securities, выразил обеспокоенность: «Маржинальное кредитное плечо — это палка о двух концах. Оно увеличивает прибыль, когда рынок растёт, но также может привести к тому, что инвесторы будут терять капитал вдвое быстрее, когда цены акций падают всего на 5–7%».

Фактически, падение индекса VN-Index почти на 95 пунктов 20 октября 2025 года считается типичным примером эффекта «домино-маржин-колл», когда ряд счетов с высокой долей заёмных средств были вынуждены продать свои активы из-за падения цен акций и недостаточного обеспечения. Эксперты считают это предупреждением для рынка, который находится в состоянии ажиотажа, но при этом характеризуется высокими техническими рисками.

Финансовые отчёты компаний, работающих с ценными бумагами, также показывают, что системные риски возникают не только из-за маржинальной деятельности, но и из-за связи между маржинальным инвестированием и инвестициями в корпоративные облигации. Это привело к возникновению кросс-кредитной цепочки «ценные бумаги – банки – облигации». Когда рынок облигаций колеблется, стоимость активов компаний, работающих с ценными бумагами, снижается, что приводит к сужению лимитов маржи, что легко приводит к цепочке цепных продаж заложенного имущества. Эксперты предупреждают, что этот риск может распространяться, если его не контролировать своевременно.

Гонка за прирост капитала и «узкое место маржи»

Чтобы сохранить кредитное пространство, многие компании, работающие с ценными бумагами, спешат увеличить свой уставный капитал. В частности, VPBankS объявил о планах провести IPO 375 миллионов акций, чтобы увеличить капитал до 18 750 миллиардов донгов; SSI, TCBS и VPS также расширяют свою деятельность, чтобы сохранить лидирующие позиции на рынке маржинального кредитования.

Если предположить, что общий акционерный капитал всей отрасли достигнет около 331 000 млрд донгов, то максимальная маржинальная мощность предложения, согласно нормативным актам, составит 663 000 млрд донгов, что означает, что оставшийся объём всё ещё в 1,7 раза превышает текущий уровень. Однако при среднем темпе роста в 80 000 млрд донгов в квартал этот источник капитала может быстро исчерпаться, если его не пополнить.

«Рынок в настоящее время не является „жестким“ по марже, но этот импульс роста сложно поддерживать в долгосрочной перспективе без соответствующего увеличения капитала. Когда спрос на кредиты превышает лимит, неизбежно давление со стороны компаний, ужесточающих маржу», — предупреждают эксперты SSI Research.

Высокая маржа также усиливает давление, побуждающее к ликвидации. Иллюстративное фото.

Столкнувшись с быстрым ростом, эксперты считают, что управляющим организациям необходимо строго контролировать риски, связанные с кредитным плечом, с помощью мер «мягкого охлаждения». Поправка к Циркуляру 91/2020/TT-BTC, направленная на повышение коэффициента риска для «нестандартных» кредитов и крупных авансов, является важным шагом на пути к предотвращению феномена «скрытой маржи», который привел к нестабильности в период 2021–2022 годов.

С точки зрения инвесторов, эксперты рекомендуют не использовать кредитное плечо более 1:1, поддерживая минимальную маржу на уровне 40–50%, сосредоточившись на акциях «голубых фишек», банках, ценных бумагах и государственных инвестициях, группах с хорошими фундаментальными показателями и ликвидностью. Чрезмерное использование кредитного плеча на волатильном рынке может легко привести мелких инвесторов к «затягиванию» в спираль ликвидации ипотечных кредитов.

В отчете Vietdata Research также подчеркивается, что наибольший риск для вьетнамского рынка в настоящее время заключается не в макроэкономических факторах, а в возможности чрезмерного саморегулирования из-за давления, связанного с распродажей ипотечных кредитов.

Тем не менее, позитивные сигналы сохраняются: ожидается, что экономика Вьетнама вырастет на 8% в 2025 году, а FTSE Russell официально включил Вьетнам в список стран, переходящих на вторичный развивающийся рынок с сентября 2026 года, обещая привлечь миллиарды долларов иностранного капитала. Однако для превращения возможностей в устойчивые преимущества рынку необходима достаточно мощная система контроля рисков, которая позволит гарантировать, что потоки маржинального капитала не превратятся в «технические бомбы», угрожающие общей стабильности.

Однако, учитывая недавнее давление, связанное с ликвидацией ипотечных кредитов, рекордный уровень маржинальной задолженности отражает доверие инвесторов к вьетнамскому фондовому рынку, а также служит проверкой способности всей финансовой системы управлять рисками. Между «золотыми возможностями» и «риском пузыря» проблема балансировки кредитного плеча является ключом к определению устойчивости нового цикла роста.

Источник: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm