หนี้สินจากการซื้อขายหลักทรัพย์ด้วยเงินกู้พุ่งสูงเป็นประวัติการณ์: โอกาสครั้งสำคัญหรือ 'ระเบิดเวลา'?

การให้กู้ยืมโดยใช้หลักทรัพย์ค้ำประกันในตลาดหุ้นเวียดนามพุ่งสูงเกือบ 384 ล้านล้านดอง ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในประวัติศาสตร์ เบื้องหลังตัวเลขที่สูงเป็นประวัติการณ์นี้คือภาพสองด้าน: โอกาสในการเติบโตอย่างแข็งแกร่งและความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นจากการใช้ประโยชน์จากเงินกู้ยืมทางการเงิน ซึ่งกำลังร้อนแรงกว่าที่เคยเป็นมา

แรงกดดันด้านมาร์จิ้นและความคึกคักของตลาด

เมื่อสิ้นสุดไตรมาสที่สามของปี 2025 ตลาดหุ้นเวียดนามปิดฉากไตรมาสการเติบโตที่น่าประทับใจ โดยดัชนี VN-Index แตะระดับ 1,661.7 จุด เพิ่มขึ้น 31% เมื่อเทียบกับต้นปี พร้อมกันนี้ การปล่อยสินเชื่อเพื่อซื้อหุ้นก็ทำสถิติสูงสุดใหม่ สูงถึงประมาณ 384,000 ล้านดอง เพิ่มขึ้นกว่า 54% เมื่อเทียบกับต้นปี ซึ่งเป็นระดับที่ไม่เคยมีมาก่อนในประวัติศาสตร์

ตลาดหุ้นกำลังเผชิญแรงกดดันจากการขายหุ้นโดยบังคับเนื่องจากการให้กู้ยืมเงินเพื่อซื้อหุ้นเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว (ดูแผนภูมิประกอบ)

จากสถิติของ VietstockFinance พบว่า บริษัทหลักทรัพย์ 10 อันดับแรกถือครองสินเชื่อคงค้างรวมในอุตสาหกรรมมากถึง 61% คิดเป็นมูลค่า 233,000 ล้านดง โดยสอง "ยักษ์ใหญ่" อย่าง TCBS และ SSI นำเป็นอันดับหนึ่งด้วยสินเชื่อคงค้าง 41,700 และ 39,200 ล้านดง ตามลำดับ ตามมาด้วย VPBankS, VPS และ HSC ที่น่าสนใจคือ VPBankS และ VIX ต่างก็มีการเติบโตของสินเชื่อมากกว่า 180% ในเวลาเพียง 9 เดือน ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่แข็งแกร่งในตลาด

หลายคนเชื่อว่าการให้กู้ยืมเพื่อซื้อหลักทรัพย์กำลังกลายเป็นแหล่งรายได้หลักของอุตสาหกรรมหลักทรัพย์ อย่างไรก็ตาม อัตราการเติบโตในปัจจุบันนั้นสูงเกินกว่าความสามารถในการดูดซับเงินทุนของระบบ รายได้จากการให้กู้ยืมเพื่อซื้อหลักทรัพย์ในไตรมาสที่สามแตะระดับเกือบ 9,400 พันล้านดอง เพิ่มขึ้นกว่า 50% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีที่แล้ว ด้วยอัตราดอกเบี้ยเงินกู้เพื่อซื้อหลักทรัพย์ทั่วไปที่อยู่ระหว่าง 10-13% ต่อปี ทำให้ปัจจุบันเป็นแหล่งรายได้ที่สร้างกำไรสูงสุดให้กับบริษัทหลักทรัพย์

ขณะเดียวกัน รายงานจาก Vietdata Research แสดงให้เห็นว่า ยอดเงินกู้คงค้างรวมทั่วทั้งระบบ (รวมถึงเงินกู้เพื่อการซื้อขายหลักทรัพย์และเงินกู้โดยใช้ยอดขายเป็นหลักประกัน) มีมูลค่าประมาณ 383,000 ล้านดง โดยเฉพาะเงินกู้เพื่อการซื้อขายหลักทรัพย์มีมูลค่าถึง 370,000 ล้านดง คิดเป็น 120% ของส่วนทุนของอุตสาหกรรม ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2022 นี่แสดงให้เห็นว่า การใช้ประโยชน์จากเงินทุนในระบบหลักทรัพย์อยู่ในช่วงที่ "ร้อนแรงที่สุด" ในรอบสามปีที่ผ่านมา

อย่างไรก็ตาม ตามกฎระเบียบปัจจุบัน การให้กู้ยืมโดยใช้หลักทรัพย์ค้ำประกันโดยรวมต้องไม่เกินสองเท่าของส่วนทุน จากตัวเลขข้างต้น ตลาดได้ใช้ความสามารถในการให้กู้ยืมตามกฎหมายไปแล้วกว่า 60% ในบริบทของการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของเงินทุนจากนักลงทุนรายใหม่และความเชื่อมั่นในการลงทุนที่มองโลกในแง่ดีอย่างกว้างขวาง สิ่งนี้บ่งชี้ว่าการใช้ประโยชน์จากเงินทุนกำลังเข้าใกล้ขีดจำกัดความเสี่ยง ซึ่งอาจนำไปสู่ ​​"ภาวะเงินทุนล้นเกิน" หากตลาดประสบกับภาวะช็อกที่ไม่คาดคิด

ตลาดหุ้นร่วงลงอย่างหนักเมื่อวันที่ 20 ตุลาคม โดยสูญเสียไปกว่า 94 จุด และหุ้นกว่า 150 ตัวร่วงลงถึงระดับต่ำสุดเนื่องจากการเรียกหลักประกันเพิ่มเติม (ภาพหน้าจอ)

นาย Truong Hien Phuong กรรมการอาวุโสของ KIS Vietnam Securities ได้แสดงความกังวลในประเด็นนี้ว่า “การใช้เลเวอเรจในการซื้อขายหลักทรัพย์นั้นเหมือนดาบสองคม มันช่วยเพิ่มผลกำไรเมื่อตลาดปรับตัวสูงขึ้น แต่ก็อาจทำให้นักลงทุนสูญเสียเงินทุนเร็วขึ้นเป็นสองเท่าเมื่อราคาหุ้นลดลงเพียง 5-7%”

ในความเป็นจริง การที่ดัชนี VN-Index ร่วงลงเกือบ 95 จุดในวันที่ 20 ตุลาคม 2568 ถือเป็นตัวอย่างสำคัญของปรากฏการณ์ "โดมิโนมาร์จิ้นคอล" ซึ่งบัญชีจำนวนมากที่ใช้เลเวอเรจสูงถูกบังคับให้ขายหุ้นเนื่องจากราคาหุ้นตกต่ำและหลักประกันไม่เพียงพอ ผู้เชี่ยวชาญเชื่อว่านี่เป็นสัญญาณเตือนสำหรับตลาดที่อยู่ในภาวะคึกคักแต่มีความเสี่ยงทางเทคนิคสูง

รายงานทางการเงินจากบริษัทหลักทรัพย์ยังบ่งชี้ว่า ความเสี่ยงเชิงระบบไม่ได้เกิดจากการซื้อขายด้วยมาร์จินเพียงอย่างเดียว แต่ยังเกิดจากความเชื่อมโยงระหว่างการซื้อขายด้วยมาร์จินกับการลงทุนในพันธบัตรองค์กร ซึ่งได้สร้างห่วงโซ่สินเชื่อข้ามภาคส่วนระหว่างหลักทรัพย์ ธนาคาร และพันธบัตร เมื่อตลาดพันธบัตรผันผวน มูลค่าสินทรัพย์ของบริษัทหลักทรัพย์จะลดลง ส่งผลให้วงเงินมาร์จินลดลง และอาจนำไปสู่ปฏิกิริยาลูกโซ่ของการขายแบบบังคับ ซึ่งเป็นความเสี่ยงที่ผู้เชี่ยวชาญเตือนว่าอาจลุกลามหากไม่ควบคุมอย่างทันท่วงที

การแข่งขันเพื่อระดมทุนและ "ปัญหาคอขวดด้านอัตรากำไร"

เพื่อรักษาศักยภาพในการปล่อยสินเชื่อ บริษัทหลักทรัพย์หลายแห่งจึงเร่งเพิ่มทุนจดทะเบียน โดยเฉพาะอย่างยิ่ง VPBank ได้ประกาศแผนการเสนอขายหุ้น IPO จำนวน 375 ล้านหุ้น เพื่อระดมทุน 18,750 ล้านดอง ขณะที่ SSI, TCBS และ VPS ก็กำลังขยายขนาดธุรกิจเพื่อรักษาความเป็นผู้นำในด้านการปล่อยสินเชื่อเพื่อซื้อหุ้นเช่นกัน

สมมติว่าทั้งอุตสาหกรรมมีทุนจดทะเบียนรวมประมาณ 331,000 ล้านดง ความสามารถในการปล่อยกู้ตามกฎระเบียบสูงสุดคือ 663,000 ล้านดง ซึ่งหมายความว่ายังมีศักยภาพในการเติบโตได้อีก 1.7 เท่าของระดับปัจจุบัน อย่างไรก็ตาม ด้วยอัตราการเติบโตเฉลี่ย 80,000 ล้านดงต่อไตรมาส ทุนนี้อาจหมดไปอย่างรวดเร็วหากไม่ได้รับการเติมเต็ม

“ปัจจุบันตลาดไม่ได้เผชิญกับภาวะเรียกหลักประกันเพิ่ม แต่โมเมนตัมการเติบโตนี้ยากที่จะรักษาไว้ได้ในระยะยาวหากไม่มีการเพิ่มทุนที่สอดคล้องกัน เมื่อความต้องการกู้ยืมเกินขีดจำกัด แรงกดดันจากการขายของบริษัทต่างๆ ที่เข้มงวดข้อกำหนดด้านหลักประกันจึงเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้” ผู้เชี่ยวชาญจาก SSI Research เตือน

อัตราส่วนมาร์จิ้นที่สูงขึ้นยังเพิ่มแรงกดดันให้ต้องปิดสถานะการลงทุน (ภาพประกอบ)

จากการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ผู้เชี่ยวชาญเชื่อว่าหน่วยงานกำกับดูแลจำเป็นต้องควบคุมความเสี่ยงด้านเลเวอเรจอย่างเข้มงวดผ่านมาตรการ "ผ่อนปรน" การแก้ไขหนังสือเวียน 91/2020/TT-BTC ซึ่งเพิ่มน้ำหนักความเสี่ยงสำหรับสินเชื่อ "ที่ไม่เป็นไปตามมาตรฐาน" และเงินกู้จำนวนมาก เป็นขั้นตอนสำคัญในการป้องกันปรากฏการณ์ "มาร์จินที่ซ่อนอยู่" ซึ่งก่อให้เกิดความไม่เสถียรในช่วงปี 2021-2022

จากมุมมองของนักลงทุน ผู้เชี่ยวชาญแนะนำให้หลีกเลี่ยงการใช้เลเวอเรจเกิน 1:1 รักษาอัตราส่วนมาร์จินขั้นต่ำไว้ที่ 40-50% และเน้นลงทุนในหุ้นบลูชิป ธนาคาร หลักทรัพย์ และโครงการลงทุนสาธารณะ ซึ่งเป็นกลุ่มที่มีพื้นฐานแข็งแกร่งและสภาพคล่องสูง การใช้เลเวอเรจมากเกินไปในตลาดที่มีความผันผวนอาจนำไปสู่ภาวะ "การบังคับขายสินทรัพย์เพื่อชำระหนี้" ได้ง่ายสำหรับนักลงทุนรายย่อย

รายงานของ Vietdata Research ยังเน้นย้ำว่า ความเสี่ยงที่ใหญ่ที่สุดของตลาดเวียดนามในปัจจุบันไม่ได้อยู่ที่ปัจจัยทางเศรษฐกิจมหภาค แต่มาจากการปรับตัวมากเกินไปอันเนื่องมาจากแรงกดดันในการขายที่เกิดขึ้นอย่างฉับพลัน

อย่างไรก็ตาม ยังคงมีสัญญาณเชิงบวกอยู่: เศรษฐกิจ ของเวียดนามคาดว่าจะเติบโต 8% ในปี 2025 ในขณะที่ FTSE Russell ได้รวมเวียดนามไว้ในรายชื่อประเทศที่คาดว่าจะได้รับการยกระดับเป็นตลาดเกิดใหม่ระดับรองตั้งแต่เดือนกันยายน 2026 ซึ่งสัญญาว่าจะดึงดูดเงินทุนต่างประเทศหลายพันล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่เพื่อให้โอกาสนี้กลายเป็นข้อได้เปรียบที่ยั่งยืน ตลาดจำเป็นต้องมีระบบควบคุมความเสี่ยงที่แข็งแกร่งเพื่อให้แน่ใจว่าการให้กู้ยืมโดยใช้หลักทรัพย์ค้ำประกันจะไม่กลายเป็น "ระเบิดเวลาทางเทคนิค" ที่คุกคามเสถียรภาพโดยรวม

อย่างไรก็ตาม แรงกดดันจากการเรียกหลักประกันเพิ่มเติมเมื่อเร็วๆ นี้ แสดงให้เห็นว่าหนี้สินจากการซื้อขายหลักทรัพย์ด้วยเงินกู้ที่สูงเป็นประวัติการณ์ สะท้อนให้เห็นถึงความเชื่อมั่นของนักลงทุนในตลาดหุ้นเวียดนาม แต่ในขณะเดียวกันก็เป็นการทดสอบความสามารถในการบริหารความเสี่ยงของระบบการเงินโดยรวมด้วย การรักษาสมดุลระหว่าง "โอกาสทอง" และ "ความเสี่ยงจากฟองสบู่" คือกุญแจสำคัญในการกำหนดความยั่งยืนของวงจรการเติบโตใหม่

แหล่งที่มา: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm