信用取引債務が過去最高を記録：ブレイクアウトのチャンスか「時限爆弾」か？

マージンヒートと市場の熱狂

2025年第3四半期末、ベトナム株式市場は輝かしい成長を遂げ、VN指数は年初比31%上昇の1,661.7ポイントに達しました。これに伴い、信用貸付残高は約384兆VNDと過去最高を記録し、年初比54%以上増加しました。これは史上空前の高水準です。

写真のキャプション — 株式市場は、信用取引残高が急増し、清算圧力にさらされている。チャートイメージ

VietstockFinanceの統計によると、証券会社上位10社が業界全体の未払い債務総額の61%、つまり233兆VNDを保有しています。二大巨頭であるTCBSとSSIは、それぞれ41兆7000億VNDと39兆2000億VNDの未払い債務でトップに立ち、VPBankS、VPS、HSCがそれに続きます。特にVPBankSとVIXは、わずか9ヶ月で未払い債務が180%以上増加したことが顕著で、市場におけるレバレッジをかけた資本フローの熱気を物語っています。

信用貸付が証券業界の主要な収益源になりつつあるという意見が多く聞かれます。しかし、現在の成長率は証券システムの資本吸収力をはるかに上回っています。第3四半期の信用貸付収益は約9兆4,000億ドンに達し、同期比で50%以上増加しました。一般的な信用貸付金利は年間10～13%であり、これは今日の証券会社にとって最も高い利益率をもたらす収益源となっています。

一方、Vietdata Researchのレポートによると、システム全体の未払いローン総額（マージンと事前販売を含む）は約383兆ドンに達し、そのうちマージン未払いローンだけで370兆ドンを占め、業界資本の120％に相当し、2022年以来の最高水準に達しています。これは、証券システムの財務レバレッジ規模が過去3年間で最も「ホット」な段階にあることを示しています。

しかし、現行法では、総信用貸付額は自己資本の2倍を超えることはできません。上記の数字は、市場が法定貸付能力の60%以上を使用していることを示しています。F0資本フローの大幅な増加と広範な楽観的な投資センチメントを背景に、これはレバレッジがリスク閾値に近づいていることを示しており、市場に突然のショックが発生した場合、「資本過剰」のリスクが生じる可能性があります。

この問題について、KISベトナム証券会社のシニアディレクター、チュオン・ヒエン・フオン氏は次のように懸念を表明した。「マージンレバレッジは諸刃の剣です。市場が上昇すれば利益は増大しますが、株価がわずか5～7%下落するだけで、投資家の資金が2倍の速さで失われる可能性があります。」

実際、2025年10月20日のVN指数の約95ポイントの下落は、「ドミノマージンコール」効果の典型的な例と考えられています。これは、株価の下落と担保不足により、レバレッジの高い口座が次々と売却を余儀なくされた現象です。専門家は、これは興奮状態にあるものの、高いテクニカルリスクを抱える市場への警告だと指摘しています。

証券会社の財務報告書は、システミックリスクが信用取引だけでなく、信用取引と社債投資の関連性からも生じていることを示しています。これにより、証券会社、銀行、債券の間で信用連鎖が形成されています。債券市場が変動すると、証券会社の資産価値が下落し、信用取引限度額が縮小し、連鎖的な差し押さえ売却のスパイラルに陥りやすく、専門家は、迅速な管理が行われなければ、このリスクが拡大する可能性があると警告しています。

資本増強競争と「マージンボトルネック」

融資枠を確保するため、多くの証券会社は資本金の増額を急いでいます。特にVPBankSは、3億7,500万株のIPOを実施し、資本金を18兆7,500億ベトナムドンに増額する計画を発表しました。また、SSI、TCBS、VPSも信用貸付における主導的地位を維持するために規模を拡大しています。

業界全体の自己資本が約331兆VNDに達すると仮定すると、規制に基づく最大マージン供給能力は663兆VNDとなり、残余余地は現在の1.7倍となります。しかし、四半期あたり平均80兆VNDの成長率を考えると、この資金源は補充されなければすぐに枯渇する可能性があります。

「市場は現在『マージン逼迫』しているわけではないが、相応の資本増強なしにこの成長モメンタムを長期的に維持することは困難だ。融資需要が限界を超えた場合、マージンを引き締める企業からの売り圧力は避けられないだろう」とSSIリサーチの専門家は警告した。

専門家は、急激な増加に直面し、管理機関は「ソフトクーリング」措置を用いてレバレッジリスクを厳格に管理する必要があると考えている。「非標準」融資および大口融資のリスク係数を引き上げるための通達91/2020/TT-BTCの改正は、2021年から2022年にかけて不安定化を招いた「隠れマージン」現象を防ぐための重要な一歩となる。

投資家の観点から、専門家はレバレッジ比率を1:1を超えないようにし、最低40～50%のマージンを維持し、優良株、銀行、証券、公募投資など、良好なファンダメンタルズと流動性を持つグループに重点を置くことを推奨しています。変動の激しい市場でレバレッジを過剰に利用すると、個人投資家は「住宅ローン清算のスパイラル」に陥りやすくなります。

Vietdata Researchのレポートはまた、ベトナム市場の現在の最大のリスクはマクロ要因ではなく、住宅ローン売却の圧力による過剰な自主規制の可能性にあると強調した。

しかし、依然として明るい兆候は残っており、ベトナム経済は2025年に8%の成長が見込まれています。また、FTSEラッセルは2026年9月からベトナムを第二新興市場への格上げリストに正式に含め、数十億ドル規模の外資誘致を約束しています。しかし、機会を持続可能な優位性へと転換するためには、市場は十分なリスク管理システムを備え、マージン資金の流入が市場全体の安定を脅かす「テクニカル爆弾」とならないようにする必要があります。

しかし、最近の住宅ローン清算圧力により、記録的なマージン債務はベトナム株式市場への投資家の信頼を反映する鏡であると同時に、金融システム全体のリスク管理能力の試金石ともなっている。「黄金の機会」と「バブルリスク」の間で、レバレッジのバランスを取る問題は、新たな成長サイクルの持続可能性を決定づける鍵となる。

出典: https://baotintuc.vn/thi-truong-tien-te/du-no-margin-lap-dinh-ky-luc-co-hoi-but-pha-hay-qua-bom-no-cham-20251023163407482.htm