20年近くにわたり、ビットコインの最も辛辣な批判者たちは、ビットコインを17世紀の「チューリップバブル」――無謀な投機と急落の象徴――になぞらえてきた。しかし、潮目は変わりつつあるようだ。ブルームバーグのベテランETF専門家、エリック・バルチュナス氏は最近、この比較は時代遅れで無理があると述べた。
バルチュナス氏は、チューリップ市場が「一撃で崩壊」し、3年後に消滅したのに対し、ビットコインは6、7度の致命的な打撃を受け、崩壊した後、回復し、最高値を更新し、17年間持ちこたえてきたと主張している。この回復力だけでも、このデジタル資産の価値に懐疑的な人々への最強の答えとなる。ビットコインは株式のようにキャッシュフローを生み出さないとしても、金や希少な美術品と同等の地位を持っていると言えるだろう。
しかし、ビットコインの本質的価値に対する懸念が薄れるにつれ、市場はより現実的で恐ろしい懸念に直面している。 それは、世界最大のビットコイン保有量を誇る企業、ストラテジーの安全性だ。
17年を経て、ビットコインはチューリップとの比較を打ち破り、その実力を証明した（写真：CoinDesk）。
「巨人」が震え始めるとき
Strategy（銘柄コード：MSTR）の物語は、世界の金融界の注目を集めています。マイケル・セイラー氏のリーダーシップの下、ソフトウェア企業から、Strategyは巨大な「ビットコイン宝庫」へと変貌を遂げました。保有ビットコイン量は最大65万BTC（約600億米ドル相当）に上り、世界のビットコイン流通総量の3.1%を占めています。
ストラテジーの台頭はかつて、仮想通貨が機関投資家に受け入れられた証と見られていました。しかし、大きな船には大きな波がつきもので、その過剰なポジションはストラテジーを潜在的な「時限爆弾」へと変貌させています。
MSTR株は過去1か月だけで30%下落し、2024年11月の史上最高値からは65%下落している。この下落はビットコインの調整と一致しており、ビットコインは過去最高の12万6000ドルから8万5000ドル付近まで下落している。
観察者たちはこう問いかけている。「ストラテジーは「大きすぎて潰せない」のか？」
世界の金融の歴史は、崩壊した歴史的建造物に関する痛ましい教訓を常に持ち続けてきました。米国第7位の企業でありながら会計不正で「消滅」したエンロンから、2008年の金融危機におけるリーマン・ブラザーズ、そして最近ではシリコンバレーのショック、そして仮想通貨業界におけるFTXまで。
デジタル資産インフラを専門とする企業弁護士、イーライ・コーエン氏は、上場企業という肩書きや資本金の多さは「免罪符」にはならないと警告する。ストラテジーが破綻した場合、銀行のような政府による救済措置はなく、株主が最大の痛手を負うことになるだろう。
マイケル・セイラーの「初めて」と流動性圧力
市場を最も懸念させているのは、株価下落だけでなく、ストラテジーの方針転換だ。かつて「買い持ち」の哲学で「ビットコインの伝道師」として知られていたマイケル・セイラー氏は、今や厳しい現実を認めざるを得なくなった。同社はビットコインを売却せざるを得なくなるかもしれないのだ。
投資家に対し「決して売却しない」と繰り返し呼びかけているにもかかわらず、ストラテジーは最近、財務上の圧力と債務負担を抱えながら14億4000万ドルの準備金を積み立てました。これは、配当支払いのためのキャッシュフローを確保し、最悪のシナリオ、すなわち調整後純資産価値（mNAV）が1を下回る事態に備えることを目的としています。簡単に言えば、市場における企業価値が保有ビットコイン量よりも低い場合、流動性圧力によってバランスシートのバランスを取るために資産を売却せざるを得なくなります。
注目すべきは、ストラテジーが最大82億ドルの転換社債を保有していることです。株価が株式への転換に必要な水準まで回復しない場合、債務返済のために巨額の現金が必要になります。債務返済のためにビットコインを「放出」しなければならない可能性はもはや単なる理論ではなく、経営陣も既存のリスクとして認識しています。
ストラテジーは現在、世界最大級のビットコイン保有会社の一つで、約65万BTC（約600億ドル相当）を保有しており、流通しているビットコインの総供給量の約3.1％を占めている（写真：アラーミー）。
ストラテジーが売り出され始めたら何が起こるか想像してみてください。
ビットワイズ・アセット・マネジメントの法務顧問、キャサリン・ダウリング氏によると、財務再建のために資産を売却することは通常の事業活動です。しかし、ストラテジーの場合、話はそれほど単純ではありません。マイケル・セイラー氏の過去の強硬な発言がビットコイン保有を「宗教」に変えており、いかなる売却も信頼の裏切りとみなされ、市場全体に衝撃を与えるでしょう。
分散型金融（DIF）界の著名人であるトランター氏は、ストラテジーがBTCを売却する決定を下せば、個人投資家による売りの波が引き起こされ、空売りの機会が生まれると述べた。「次のテラ・ルナ、あるいはFTX」を既に恐れている仮想通貨市場は、この情報に極めて敏感になるだろう。
さらに危険なのは流動性リスクだ。KPMGの元仮想通貨部門責任者、サル・テルヌロ氏は、ストラテジー・インベストメントが株価が過小評価されている間に資金難に陥れば、株価維持のために割安な資産を売却せざるを得なくなり、売却すればするほど株価は下落し、危機は深刻化するという悪循環に陥ると指摘する。
ストラテジーは平均純資産価値（mNAV）1.14倍と新たに確保した現金準備金により、依然として比較的強固な立場にあるものの、リスクの影は依然として消えない。ストラテジーのストーリーは今や単なるビジネスの物語ではなく、ビットコイン市場の成熟度を試す試金石となっている。デジタル通貨の王者は、最大の「サメ」が座礁した場合、その衝撃を吸収できるのだろうか？
金融市場には保証はありません。業界専門家のミッチェル・ルディ氏は次のように述べています。「戦略は嵐を乗り切るだけの勢いを持っているかもしれませんが、たとえどれほど低くても、失敗する可能性を完全に排除することはできません。」
出典: https://dantri.com.vn/kinh-doanh/bitcoin-thoat-bong-ma-tulip-nhung-dang-nin-tho-truoc-ca-map-strategy-20251207190755596.htm
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