BOT投資に対する財務レバレッジからの財政的圧力
ホーチミン市インフラ投資株式会社（コードCII）は2001年に設立され、2006年にホーチミン市証券取引所（HoSE）に上場しました。同社の主な事業活動は、道路と橋梁、水道インフラ、不動産インフラの3つの分野に重点を置いています。
現在、CIIは、負債が自己資本を上回る比較的高いレバレッジ比率という資本構成に関連する問題に直面しています。この問題は、2023年の臨時株主総会の資料においてCIIによって提起されました。
CIIによると、過去5年間で同社の総資産は7兆8,500億ドン（20兆7,090億ドンから28兆5,590億ドン）増加したが、定款資本は2兆8,000億ドンとほぼ横ばいであった。これにより財務レバレッジ比率が上昇した。
CIIは資本源の再編のため7兆ドンの債券を発行、債務はさらに積み上がるのか？（写真TL）
CIIの説明によると、これは増資時の株式価値の希薄化を最小限に抑えるための財務レバレッジ投資戦略の結果である。その結果、負債額が増加し、融資の期限が5～7年であるのに対し、BOTプロジェクトでは資本回収手数料の回収期間がはるかに長いため、CIIの財務的プレッシャーは比較的大きい。
CIIが直面している問題は、長期投資のために中期資金を借り入れていることにあると理解できます。これが事業運営に財務的な圧力をもたらしています。
2023年第3四半期末現在、CIIの負債は18兆226億ドンで、総資本の69.1%に相当します。このうち、借入金および短期金融リース債務は5兆1066億ドン、借入金および長期金融リース債務は7兆7911億ドンです。当社の負債および金融リース債務の総額は12兆8977億ドンです。
さらに、CIIは財務諸表に2兆397億ドンのその他の短期債務と2兆322億ドンのその他の長期債務も計上している。
財務コストに関しては、2023年の最初の9か月間で、CIIは最大1兆1,702億ドンの財務コストを支払わなければなりませんでした。そのうち、最大9,200億ドンは利息の支払いでした。つまり、CIIは毎月1,000億ドン以上の利息を支払わなければならず、これは1日あたり30億ドン以上の利息を支払うというプレッシャーに相当し、その他の債務は言うまでもありません。
資本源を再構築するために7兆ドンの債券を発行する計画だが、借金にさらに借金がかかることになるのか？
CIIは2023年の臨時株主総会の文書の中で、7兆ドンの長期債を追加発行し、資本源を再構築する計画を発表した。
これには、AA-格付けの国際金融機関が保証する、期間10年以上の2兆4,000億ドンの債券が含まれており、同社はこれについて交渉中です。さらに、同社は既存株主に対し、期間10年の4兆5,000億ドンの転換社債を追加発行しました。現在、CIIは国家証券委員会と協力し、発行額2兆8,400億ドンの転換社債の初回発行に向けた書類作成を進めています。
CIIの転換社債を活用した資本財源再編計画（出典：CII 2023年臨時株主総会資料）
CIIの推計によると、CIIのレバレッジ比率（負債/資本）は2.2倍（2023年第2四半期末現在）だが、4兆5,000億ドンの債券全額を株式に転換すると1.1倍にまで減少する。
ただし、これは上記の債券ロットが会社の株式に転換された場合にのみ発生することに注意が必要です。転換が行われない場合、この追加資本は依然として負債とみなされ、会社は負債の上に負債が乗っかる状態に陥ります。
CIIの理事長とその妻は転換社債を購入するためにすべての資本を売却し、株主は懸念している
また、CIIの転換社債発行の話に関連して、最近、CEOのLe Quoc Binh氏とその妻が転換社債の購入資金を得るために全資本を売却したことで、同社の株主は非常に懸念している。
具体的には、ビン氏はCII株600万株を売却し、定款資本の2.13%から0%に保有比率を低下させました。また、ビン氏の妻であるハン氏もCII株400万株を売却し、保有比率を1.41%から0%に低下させました。いずれの取引も10月10日から10月23日にかけて行われました。
臨時株主総会において、ビン氏は株主を安心させる発言を行った。ビン氏によると、CIIの転換社債購入資金を調達するために保有株式を売却したとのことである。ビン氏によると、上記の株式売却取引後も、CIIにおけるビン氏の立場は変わっていないという。
ビン氏夫妻がCII株1,000万株を売却した期間中、CIIの株価は1株あたり18,400ドンから15,600ドンへと継続的に下落しました。ビン氏夫妻が「株を売り飛ばした」時点で、CIIの株価は15.2%下落したことがわかります。これは、10月10日から10月23日の間にCIIの株価が15.2%下落したため、一般株主が一時的に損失を被ったことを意味します。
約束を守り、レ・クオック・ビン氏は転換社債購入権1,000万枚（コードCII42301）の購入登録を行いました。ビン氏の妻ハン氏も転換社債購入権600万枚（コードCII42301）の購入登録を行いました。取引期間は10月26日から11月9日までです。
債券コードCII42301はCIIによって発行され、額面は10万ドンでした。ビン氏夫妻はこれらの転換社債の購入に約1620億ドンを費やしたと推定されています。
取引が完了すると、ビン氏夫妻はCIIの債権者と同等の債券保有者となります。これらの債券が株式に転換された場合、ビン氏夫妻は再びCIIの株主となります。
しかし、これらの債券が株式に転換されない場合、ビン氏夫妻はCIIの債権者に相当する債券保有者の立場となります。この立場により、CIIが破綻した場合、ビン氏夫妻は他の株主よりも優先的に債務を返済することになります。これは多くの株主が懸念している問題です。
CIIの資本再編の話に戻ると、同様の状況も起こり得る。4兆5,000億ドンの債券が株式に転換されれば、CIIは描かれたシナリオに沿って財務レバレッジ比率を2.2倍から1.1倍に引き下げるだろう。しかし、債券が株式に転換されなければ、CIIは債務が債務に積み重なる状況に陥るだろう。
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